芒果超媒(300413)：内容投入带来短期波动 优质内容有望支撑核心业务收入稳健向上

事件：公司发布2024 年报及2025 年一季报，2024 年实现收入140.8 亿元，同比减少3.75%，归母净利润13.64 亿元，同比减少61.63%；2025 年一季度收入29 亿元，同比下降12.76%；归母净利润3.79 亿元，同比下降19.8%。


　　核心业务收入稳健，头部剧集投入加大带来利润端波动。公司2025 年一季度收入同比下降12.76%，主要是传统电视购物业务板块收缩，除此之外核心会员业务保持稳健趋势。一季度归母净利润同比下降19.8%，主要是公司加大头部影视剧内容、生态布局及技术应用等方面投入所致。受此影响，一季度营业成本达26.9 亿，毛利率26.43%，环比下滑2.3pct，同比下滑2.2pct；费用方面，一季度销售费用率13.2%，管理费用率3.8%，研发费用率1.9%，同比各上升2.8pct、0.6pct、0.6pct。


　　“三驾马车”平稳发展，会员成核心驱动因素。2024 年分业务来看，1）会员：受优质内容供给及会员权益支撑，2024 年末芒果TV 会员规模达7331万，全年会员业务收入达51.48 亿元，首次突破50 亿元，同比增长19.3%，成为当前及未来公司业绩增长的核心驱动因素；2）广告：实现收入34.38亿元，同比下降2.7%，整体呈温和复苏态势；3）运营商业务：实现收入15.93 亿元，同比下滑42.4%，公司积极落实行业治理工作，围绕“计费包”“单点付费内容”等电视大屏相关服务进行全面优化，预计后续将逐步企稳并进入健康发展阶段。同时小芒电商完成A1 轮融资，年度GMV 再创新高，达161 亿元，4 年复合增长率达125%。


　　优质剧综储备丰富，拥抱新消费未来可期。根据云合数据，一季度芒果TV综艺节目有效播放市占率继续稳居长视频平台首位，《大侦探·拾光季》《女子推理社第二季》《快乐再出发·山海季》等 6 档节目跻身 TOP10；影视剧有效播放数据创平台新高，同比增幅达117.7%，《国色芳华》《五福临门》分列TOP10 榜单第二、第六。同时，公司积极实施“芒果剧好看”行动计划，持续加大头部影视剧投入，一季度芒果 TV 电视剧投入金额同比增长 12%，对优质内容投入力度的加大有望反映于后续会员数及业绩增长中。后续来看，《歌手2025》计划5 月16 日上线，《锦绣芳华》有望定档暑期，剧集储备包括《水龙吟》《韶华若锦》等。电商方面，公司在旗下小芒APP 运营IP 周边及衍生品业务，积极布局“谷子经济”，基于芒果自有内容IP 开发衍生产品的同时，也面向国内外优质影视、动漫、游戏IP 开放合作。


　　维持“强烈推荐”投资评级。公司从2024 年开始加大优质内容投入，带来短期利润端波动，一季度《国色芳华》《五福临门》以及24 年上线的《小巷人家》均表现优秀，由于收入及成本确认存在一定错配，预计二季度开始会员收入有望进一步加速；广告方面，由于核心综艺项目集中于二三季度上线，预计收入增速有望于二季度进一步改善；运营商方面，此前行业治理影响已逐步出清企稳；尽管短期内容投入带来利润端波动，但我们长期持续看好公司优质内容产出及商业化能力，预计公司 2025-2027 年收入有望达到147.8/158.0/169.4 亿元，归母净利润分别为17.2/19.8/22.0 亿元，分别对应27.9/24.2/21.8 倍市盈率。


　　风险提示：经济复苏进度不及预期，会员增长不及预期，行业竞争加剧等。

□.顾.佳./.谢.笑.妍./.刘.晓.珊    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司