思源电气(002028)：订单增长强劲 海外业务亮眼

公司公告2024 实现营业收入、归母净利润、扣非净利润154.58、20.49、18.78 亿元，同比增长24.06%、31.42%、32.19%。25Q1 实现营业收入、归母净利润、扣非净利润32.27、4.46、4.37 亿元，同比增长21.41%、22.91%、28.1%。


　　业绩稳健增长符合预期。24 年公司实现收入154.58 亿，同比增长24.06%，公司加强成本管控，叠加海外业务高增带动毛利率提升1.75pcts 至31.25%。Q4 公司营收50.51 亿元，同比增长30.2%，毛利率30.88%，同比+2.73pcts，净利率11.20%，同比+0.36pcts。Q4 计提商誉减值1.07 亿元，主要系烯晶碳能商誉减值。25 年Q1 营收32.27 亿元，同比增长21.41%，毛利率30.31%，同比-0.57pcts，净利率14.36%，同比+3.16pcts,费用率14.79%，同比-1.5pcts，主要是汇率变化影响汇兑损益。公司在手净现金约27 亿元，负债率46.09%，固定资产23.51 亿元，在建工程4.32 亿元，继续推进产能配套扩张，公司是2016 年之后国内电网装备行业低迷时期，为数不多的进行产能与产品显著扩张的企业。


　　海外业务高增长。24 年公司海外业务实现收入31.2 亿，同比大幅增长44.7%，收入占比达到20.2%，毛利率37.06%，下降1.5pct。海外电力设备需求延续高景气，公司海外业务投入十余年，形成了相应的产品体系及解决方案；并逐步构建了较完备的销售与服务体系。24 年公司多款产品在英国、意大利、沙特、科威特等多个国家市场实现了突破。公司产品与服务都有竞争力，在现有众多产品门类基础上，其解决方案优势会逐步显现，未来潜力和可为空间大。


　　国内业务持续巩固。24 年公司国内业务收入123.4 亿，同比增长20.7%，毛利率同比提升2.8pcts。公司下半年交付有所加快，带动全年增速回升。公司持续巩固网内市场，24 年在国网输变电设备中标38.45 亿元，占比5.3%，同比持平。


　　订单增长强劲，继续推进产品加法。公司2024 年新增订单214.57 亿元（不含税），同比+29.94%。过去十几年，公司通过内生培育与外延整合不断做产品加法，从早期单一业务发展成涵盖开关、GIS、线圈类设备、保护自动化、电力电子的立体产品体系，并很早开始战略培育海外业务，公司在该过程中穿越了行业周期。过去5 年，公司进入新一轮业务扩张，积极拓展“构网型”产品，突破“直流”、“低频”系列解决方案，探索“微网”、分布式光伏一体化成套解决方案，开始培育变压器、汽车电子、储能等新业务品类，并丰富柔直、中/低压等产品系列。未来公司有望持续受益于全球电网建设热潮。


　　投资建议：公司现有产品有竞争力，后续发展方向清晰，管理能力较强且有战略定力，是长跑选手；以公司现有的业务构架与管理体系，能支撑公司规模做大，维持“强烈推荐”评级。


　　风险提示：电网投资波动、新业务风险、海外业务风险。

□.游.家.训./.吕.昊./.张.伟.鑫    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司