立高食品(300973)：奶油、直销增势良好 经营效率再度强化

事件：公司披露2024 年报及2025 一季报，24 年/25Q1 公司实现营收38.35/10.46 亿元，同比+9.61%/+14.13%；归母净利润2.68/0.88 亿元，同比+266.94%/+15.11% ； 扣非归母净利润2.54/0.86 亿元， 同比+108.22%/+27.30%。


　　25Q1 冷冻烘焙恢复正增长，稀奶油持续亮眼表现。分产品看，24 全年公司冷冻烘焙/ 奶油/ 水果制品/ 酱料/ 其他烘焙原料分别实现收入21.33/10.58/1.66/2.25/2.26 亿元， 同比-3.53%/+61.75%/-11.34%/-3.58%/+20.66%。25Q1 冷冻烘焙/原料分别实现约6.3/4.2 亿元，同比+12%/+17%。


　　UHT 奶油持续快增贡献增长，25Q1 冷冻烘焙及酱料业务恢复正增长。分渠道看，24 全年公司经销/直销/零售分别实现收入22.21/15.80/0.07 亿元，同比+12.69%/+6.11%/-47.08%，经销渠道受益于受益于稀奶油大单品放量，而直销端餐饮及新零售等创新渠道收入占比约18%，同比+20%。25Q1 经销渠道收入因旺季错期同比下降中单位数；商超/餐饮及新零售渠道分别受益于顶尖客户上新以及积极拓客，同比增长40%/20%以上。


　　费用率大幅收窄，成功对冲毛利率压力同时净利率提升。24/25Q1 公司毛利率分别为31.47%/29.99%，同比+0.08/-2.60pcts，Q1 毛利率下行系原料价格上涨、产品渠道变化共同导致。费用率方面，24/25Q1 公司销售费用率为12.10%/10.10%，同比-1.44/-2.00pcts；管理费用率6.68%/5.41%，同比-2.88/-1.16pct；研发费用率2.92%/2.61%，同比-1.31/-0.94pct；财务费用率0.39%/0.61%，同比+0.06/+0.42pct。整体来看，四项费用率合计24/25Q1同比-5.57/-3.68pcts，费用率大幅收窄；其中销售和研发费用率下降受益于渠道结构变化，以及基于产线的销售研发策略变化带来的费效比提升；管理费用率下行则受益于公司严控费用与规模效应，此外24 年股份支付费用大幅减少亦有贡献。结合以上，24/25Q1 实现归母净利率6.99%/8.45%，同比+4.90/+0.07pct；扣非归母净利率6.62%/8.25%，同比+3.13/+0.85pcts，盈利能力持续改善。


　　渠道多元+品类扩张助力收入增长，经营效率优化实现全成本领先。公司持续针对供应链运营、产能利用率、产线利润率、研发成功率、采购专业性、严控预算费用等方面进行深入优化，经营效率提升卓有成效，进一步落实公司全成本领先战略。展望25 年，公司冷冻烘焙业务积极把握商超调改带来的增长机会，UHT 奶油业务有望在产能补充和品类扩容双重加持下延续较快增长，总部基地建设的持续推进也有望进一步优化生产效率对冲潜在成本压力，Q1 良好业绩表现有望延续。


　　盈利预测与投资建议：基于年报及一季报业绩，我们上调公司盈利预测，预计25-26 年公司归母净利润为3.56/4.20 亿元（前次为3.39/4.01 亿元），同比+33%/+18%，并引入27 年盈利预测4.78 亿元，同比+14%，对应EPS为2.10/2.48/2.82 元/股，当前股价对应P/E 分别为18x/15x/13x，维持“买入”评级。


　　风险提示：食品安全问题、需求恢复不及预期、行业竞争加剧、主要原材料价格大幅波动。

□.刘.畅./.童.杰./.周.翔    .华.福.证.券.有.限.责.任.公.司