天孚通信(300394)：业绩稳定增长 1.6T光引擎有望快速放量

核心观点


　　2025 年一季度，公司实现营业收入9.45 亿元，同比增长29. 11%；归母净利润3.38 亿元，同比增长21.07%。2024 年，公司业绩实现高速增长，800G 光引擎出货持续增长，充分受益于AI 数据中心的高景气度。2025 年一季度，公司业绩保持稳定增长。随着英伟达Blackwell 芯片及NVL 72 Rack 等产品的放量，1.6T 光模块需求有望大幅提升，公司的1.6T 光引擎将直接受益。英伟达、博通等海外科技巨头纷纷布局CPO 技术，增强其GPU/ASIC 的综合竞争力。Scale-up 带宽远高于scale-out，因此OIO 市场空间显著大于CPO 交换机市场。公司深度布局CPO 技术，能够提供FAU、ELSFP 等多款产品，将打开新空间，增加成长新动力。


　　事件


　　公司发布2024 年度财报及2025 年一季报。2024 年，公司实现营业收入32.52 亿元，同比增长67.74%；归母净利润13.44 亿元，同比增长84.07%；2025Q1，公司实现营业收入9.45 亿元，同比增长29.11%，环比增长10.23%；归母净利润3.38 亿元， 同比增长21.07%，环比减少8.02%。


　　简评


　　1、业绩持续增长，1.6T 光引擎有望放量。


　　2024 年，公司实现营业收入32.52 亿元，同比增长67.74%；归母净利润13.44 亿元，同比增长84.07%；扣非归母净利润13. 14 亿元，同比增长82.56%。单季度来看，2024Q4 收入8.57 亿元，同比增长17.00%，环比增长2.18%；归母净利润3.67 亿元，同比增长26.23%，环比增长13.91%。2024 年，公司业绩实现快速增长，800G光引擎出货增长，充分受益于AI 数据中心的高景气度。


　　2025Q1，公司实现营业收入9.45 亿元，同比增长29.11%，环比增长10.23%；归母净利润3.38 亿元，同比增长21.07%， 环比减少8.02%；扣非归母净利润3.32 亿元，同比增长23.39%，环比减少8.36%。2025 年一季度，公司业绩保持稳定增长。随着英伟达Blackwell 芯片及NVL 72 Rack 等产品的放量，1.6T 光模块需求有望大幅提升，公司的1.6T 光引擎将直接受益。


　　2、毛利率短期承压，费用管控后平稳。


　　2024 年毛利率57.22%，同比提升2.91pct；净利率41.32%，同比提升3.67pct。单季度来看，2024Q4 公司毛利率54.43%，同比下降2.12pct，环比下降4.60pct，净利率42. 83%，同比提升3.13pct，环比提升4.41pct。2025 年一季度，毛利率53.05%，同比下降2.47pct，环比下降1.39pct ；净利率35.74%，同比下降2.37pct，环比下降7.09pct。2025Q1 公司毛利率有一定的承压，主要是由于公司1. 6T 等新产品规模效应尚未体现，产品结构尚未达到最优。随着1.6T 等高速光引擎产品的放量，毛利率有望提升。


　　2024 年销售费用率0.71%，同比下降0.23pct；研发费用率7.14%，同比下降0.25pct；管理费用率4.06%， 同比下降0.20pct；财务费用率-2.79%，同比提升0.25pct；合计期间费用率为9.12%，同比下降0.43pct。2025Q1 销售费用率0.51%，同比下降0.26pct；研发费用率6.51%，同比下降0.65pct；管理费用率3.71%，同比下降0.89pct；财务费用率-1.11%，同比提升1.39pct；合计期间费用率为9.62%，同比下降0.41pct。公司费用率稳中有降，持续加大研发投入，确保新技术的先发优势。


　　3、1.6T 光引擎有望快速放量，CPO/OIO 将打开市场空间网络连接作为算力的重要组成部分，带宽升级的节奏基本匹配GPU。以英伟达的算力产品为例，从2020 年的Ampere 时代，其scale-up 带宽为600GB/s，scale-out 带宽200Gb/s，到2024 年Blackwell 时代，scale-up 带宽为1800GB/s，scale-out 带宽800Gb/s。公司1.6T 光引擎配套英伟达Blackwell 芯片及CX8 网卡，有望快速放量。


　　CPO，Co-packaged Optics，即共封装光学技术，是将光芯片/器件与电芯片/器件合封在一起的封装技术。英伟达、博通等海外科技巨头纷纷布局CPO 技术，将增强其GPU/ASIC 的综合竞争力。Scale-up 带宽远高于scale-out，因此OIO 市场空间显著大于CPO 交换机市场。公司深度布局CPO 技术，能够提供FAU、ELSFP 等多款产品，将打开新空间，增加成长新动力。


　　4、盈利预测与投资建议：公司是国内光通信行业上游的头部企业，定位于全球领先的光器件整体解决方案提供商和先进光学封装制造服务商，400G 及800G 等高速产品居于行业内领先水平，1.6T 光模块有望快速放量，公司作为行业领先的光器件厂商，1.6T 光引擎具备较强的竞争力，有望取得先发优势。北极光电转产稳步推进，盈利质量有望提升。激光雷达业务在产品的品类和客户侧均有望取得突破，业绩贡献进一步提升。此外， 公司的传统光通信业务将保持稳定增长。AIGC 提振数通光模块市场景气度，训练和推理侧需求均保持强劲，公司作为光通信上游龙头厂商，800G 等高速光引擎和光器件实现量产，同时积极布局1.6T 及CPO 等产品。我们预计公司2025-2027 年收入分别为48.09 亿元、61.65 亿元、76.24 亿元，归母净利润分别为17.69 亿元、22.48 亿元、27.55 亿元，对应PE 分别为21X、17X 和14X，维持“买入”评级。


　　风险分析


　　国内及海外云厂商的资本开支若不及预期，将导致数通光模块市场的需求下降，那么光器件的销量有下滑的风险，公司的传统数通光器件业务可能会受到影响；行业竞争加剧，对公司相关产品的价格产生影响， 从而影响公司的毛利率水平；AIGC 发展不及预期，如下游应用侧没有出现爆款应用，将对光模块需求产生影响；公司的光引擎和有源产品会用到芯片产品，若缺芯则会对公司相关产品的生产和交付产生影响；激光雷达作为公司的新业务，其发展存在不确定性，若新产品在品类开拓和客户拓展上有低于预期的风险；公司存在一定比例的外销收入，若国际环境变化，可能会影响公司在海外市场的拓展；CPO 若发展不及预期，影响公司的FA U 等相关业务；关税影响超预期等。

□.阎.贵.成./.武.超.则./.刘.永.旭./.杨.伟.松    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司