明阳智能(601615)：1Q25业绩转好 2025年风机盈利提升空间大

1Q25 业绩超出市场预期


公司公布FY2024 和1Q25 业绩：FY2024 公司收入271.6 亿元，同比下降3.4%；归母净利润3.46 亿元，同比下降8.1%，其中4Q24 归母净利润为-4.62 亿元。公司FY2024 业绩整体符合市场预期。1Q25 公司收入77.0 亿元，同比增长51.8%；归母净利润3.02 亿元，同比下降0.7%。公司1Q25业绩超出市场预期，主要因为风机盈利改善幅度大，叠加部分电站转让的贡献，季度盈利已经转好。


公司2024 年经营承压，1Q25 业绩已经转好。2024 年公司风机外销10.82GW，同比增长11.7%，风机制造业务毛利率为-0.46%，同比下降3.61ppt，表现较弱主要是前期行业竞争压力下公司成本较高，以及一些历史海风项目维护成本过高拉低整体盈利。2024 年公司实现电站出售1.45GW，进展较为顺利，其中计入电站产品销售收入27.9 亿元，毛利率实现43.2%，发电业务继续贡献较为稳定的盈利。1Q25 公司风机外销3.81GW，同比大幅增长156.8%，我们测算风机毛利率已经超过7%，回升至健康水平，同时公司转让0.25GW 电站，其中计入电站产品销售13.8 亿元，毛利率实现29.2%，表现较为稳定。


发展趋势


公司2025 年风机盈利提升空间大，电站业务有望继续贡献稳定盈利表现。


我们预计公司2025 年在风机降本上有较大改善空间，同时海风风机出货有望同比翻倍以上增长达到4GW 左右，风机降本加上产品结构优化有望在去年低基数下提升风机盈利，2025 年风机盈利有望转正。另外，截至2024年末公司自营电站容量2.05GW，在建4.69GW，我们预计公司的发电和电站转让业务有望持续贡献稳定的盈利表现。


盈利预测与估值


由于公司风机盈利能力弱于此前预期，我们下调公司2025 年归母净利润预测25.4%至20.9 亿元，同时新引入2026 年归母净利润预测25.7 亿元。公司当前股价对应2025 和2026 年11.4 和9.3 倍市盈率。我们看好公司风机盈利改善趋势和在海风风机上的竞争优势，维持公司跑赢行业评级。由于下调了盈利预测和估值切换至2025 年，我们下调公司目标价12.3%至13.00元，对应2025 和2026 年14.1 和11.5 倍市盈率，较当前股价有23.2%的上行空间。


风险


行业竞争加剧给公司风机出货和利润率带来压力；行业需求不及预期；减值压力持续。

□.车.昀.佶./.刘.佳.妮./.李.佳.瑛    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司