城建发展(600266)：Q1结转放量 但利润受金融资产拖累

公司4 月28 日发布一季报，25Q1 实现营收66.1 亿元，同比+436%，归母净利润0.4 亿元，同比扭亏（24Q1 为归母净亏损3.3 亿元），主要因为结转规模同比放量，但利润释放程度部分被金融资产下跌所抵消。展望25 年，我们认为公司在业绩结转、销售改善、城中村改造方面具备看点，同时有望受益于北京房地产市场企稳及政策催化，维持“买入”评级。


　　25Q1 结转放量推动营收同比大增，但利润受到金融资产下跌拖累25Q1 公司营收同比大幅增长，主要因为竣工面积同比+197%至16.1 万平，推动房地产结转金额同比大幅提升。这些项目对于利润的提振，部分被国信证券、南微医学股价下跌所抵消，我们预计金融资产对于公司税前利润的拖累约为2.6 亿元。展望全年，随着重点项目望坛新苑/天坛府的进一步结转（24年末待结转面积仍有0.2/14.0 万平），临河村棚改、22 年北京拿地项目逐步进入结转周期（25Q1 合同负债273.1 亿元，对于24 年营收的覆盖率为107%），以及存货减值损失的减少，我们预计25 年公司有望实现同比扭亏。


　　25Q1 销售金额同比微降，新开盘货值有望推动全年销售重回正增长根据公告，25Q1 公司销售金额同比-2%至53.8 亿元，销售均价攀升至8.7万元/平，我们认为主要由于北京国誉颂和上海国誉府、翎翠滨江等一线城市新项目的首次开盘。展望全年，我们预计公司新开盘货值有望较24 年显著增加，叠加核心城市止跌回稳的潜在趋势，有望推动销售金额重回正增长。


　　低成本融资渠道畅通，或将继续聚焦北京、上海优质招拍挂和城改资源25Q1 公司新发行20 亿元3 年期中票，利率仅为2.49%，继续保持畅通的低成本融资渠道。25Q1 公司无新增拿地，但我们预计公司仍将积极聚焦北京、上海土地市场，择机补充优质招拍挂和城改资源。


　　盈利预测和估值


　　我们维持25-27 年归母净利润为5.16/8.40/8.57 亿元的盈利预测， 25EBPS 为10.92 元。可比公司平均25PB 为0.74 倍（Wind 一致预期），考虑到公司近年来业绩波动较大，我们依然认为公司合理25PB 为0.67 倍，目标价7.32 元。


　　风险提示：北京区域市场风险，棚改和一级开发项目进展不及预期的风险，资产减值、股权投资、少数股东损益占比导致业绩波动的风险。

□.林.正.衡./.陈.慎    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司