柏诚股份(601133)：24Q4以来毛利率同比持续改善

公司发布年报及一季报：2024 年实现营收52 亿，同比+31.8%，归母净利/扣非净利2.12/2.04 亿，同比-0.8%/-2.5%，归母净利低于我们的预期（2.5亿），主要系行业竞争加剧，毛利率下滑超预期所致。24Q4/25Q1 实现营收14.1/10.4 亿，同比-2.8/-9.4%，归母净利5357/4420 万，同比-16.5%/-20.6%。


公司24 年新签合同额54 亿，同比+9.5%，在手订单29 亿，我们认为随着国内DeepSeek 实现重要突破，在建设制造强国的长期背景下，科技产业资本开支有望延续较高景气，公司作为国内领先的配套洁净室系统服务商，有望充分受益，维持“买入”。


产业发展驱动电子领域收入高增，24Q4 以来毛利率同比持续改善分行业，24 年半导体及泛半导体/新型显示/生命科学/食品药品大健康营收37/9/3/2 亿，同比+29%/+112%/-29%/-16%，毛利率9%/11%/11%/13%，同比-1.7/-2.4/-3.1/+4.0pct，其中半导体受益于国产替代推进维持快速增长，新型显示营收增长迅猛，主要受益于头部厂商加速产能布局。分产品，洁净室系统集成/ 机电工艺系统/ 二次配实现营收27/14/12 亿， 同比+18%/+18%/+121%，毛利率8.8%/9.8%/12.9%，同比-1.0/-3.1/-1.0pct。


市场竞争致24 年综合毛利率同比-1.4pct 至10.0%，24Q4/25Q1 毛利率9.7%/10.3%，同比+0.4/+0.7pct，Q4 以来公司加强管控，迎来改善。


24 年管理费用显著增加，现金流维持较好流入24 年期间费用率同比+0.4pct 至 3.2%，其中销售/管理/研发/财务费用率同比-0.1/+0.4/-0.2/+0.3pct，管理费用同比增长53%，主要系一方面业务扩张管理人员规模及薪酬增加，另一方面员工激励以及非业务合并支付对价所致。减值支出占收入比例同比-0.4pct 至1.17%。24 年归母净利率4.1%，同比-1.3pct。25Q1 期间费用率同比+1.9pct 至4.5%，归母净利率4.3%，同比-0.6pct。公司24 年经营活动净现金流2.2 亿，同比基本持平，收、付现比90%/86%，同比+3.1/+3.7pct。


盈利预测与估值


考虑到下游电子行业资本开支较预期有所延迟，下调未来新签订单、收入预测，调整公司2025-2027 年归母净利润预测为2.36/2.65/2.82 亿元（前值2.97/3.43/-亿元，变化-20%/-23%/-）。可比公司25 年Wind 一致预期PE 为28x，认可给予公司25 年28xPE，调整目标价至12.54 元（前值13.52 元，对应25 年可比均值24xPE），维持“买入”评级。


风险提示：国内半导体行业资本开支低于预期；半导体洁净室工程业务毛利率下滑超预期；公司新签订单或转化低于预期。

□.方.晏.荷./.黄.颖./.王.玺.杰./.樊.星.辰    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司