键凯科技(688356)：国产PEG龙头 医美+创新药打开新篇章

国内PEG 龙头，产品及技术积累深厚：公司成立以来持续深耕PEG 及其衍生物行业，积累了丰富的聚乙二醇研发和生产的经验，是国内为数不多能够研发生产高纯度和低分散度医药用PEG 及其活性衍生物的公司。公司产品支持了海内外多款药物的研发和生产，其中包括长春金赛的生长激素（金赛增）及特宝生物的长效干扰素（派格宾）等。


　　 PEG 业务有望企稳，其中海外药品放量加速，国内业务稳步复苏：海外业务方面，公司海外大客户之一UCB（优时比）的Zilucoplan 是一款皮下自我给药的C5 补体抑制剂，皮下给药便利性佳及依从性高。UCB 预计该药品2025-2026 年销售额分别为1.62 亿欧元/2.76 欧亿元。国内业务方面，价格仍受到行业竞争影响短期承压，销量有望恢复增长，主要系大客户影响出清，特宝珮金（长效升白药）和怡培（长效生长激素）等国内新品陆续上市放量。


　　 布局医美及创新药产品，即将迎来收获期： 医美管线2 款产品均有一定稀缺性。JK-2122H 是国内首个PEG 交联的玻尿酸，传统注射用交联玻尿酸的痛点，包括1）交联剂代谢慢并滞留；2）交联剂具有一定的毒性。由于解决了以上痛点，有望抢占高端医美市场，我们预计2025 年有望形成收入。JK-1136H是一款符合“三类医疗器械”监管要求的PEG 微交联水光针产品，我们预计2025 年年内申报上市。创新药方面：聚乙二醇伊利替康是一款经过PEG 修饰的小分子长效抗癌创新药，目前小细胞肺癌适应症已进入3 期临床，我们预计随着更多积极数据读出，后续或将迎来重磅合作。


　　 投资建议：我们预计公司2025-2027 年实现营业收入2.82/3.92/5.04 亿元，归母净利润 0.67/1.23/1.80 亿元。2025-2027 年对应PE 分别为55.27/30.12/20.56倍。首次覆盖，给予公司“增持”评级。


　　 风险提示:客户终端产品销售不及预期风险、核心技术迭代风险、关税政策扰动风险、汇兑损益风险、竞争加剧导致价格进一步下降风险等。

□.张.文.录./.邢.卓    .财.通.证.券.股.份.有.限.公.司