科兴制药(688136)：海外营收迅猛增长 创新管线亮点频出

事件：2024 年公司实现营业收入14.07 亿元，同比增长12%；归母净利润0.31 亿元，同比扭亏为盈。


　　海外商业化实力强劲，营收迅猛增长。公司积极推进“国际化”战略，持续完善海外营销组织架构，聚焦重点疾病领域不断引进产品，在国内医药行业的出海示范作用日益凸显，2024 年海外销售收入22436.82 万元，同比增长约61.96%，主要得益于白蛋白紫杉醇在欧盟区域的销售增长。此外，公司深度挖掘新兴市场产品需求，以巴西、墨西哥、新加坡、越南、埃及等海外分子公司为支点，深度辐射、覆盖中南美、东南亚、中东北非等区域，2024年，公司在新兴市场的销售额同比增长超15%。经过20 多年的发展，公司海外商业化平台已覆盖40 多个新兴市场国家，人口过亿、GDP 排名前三十的新兴市场国家全部覆盖，公司产品人促红素注射液在巴西、菲律宾、埃及、秘鲁等国家已成为当地EPO 领先品牌产品。在产品引进方面，公司聚焦肿瘤、糖尿病、自体免疫疾病三大领域，系列化、梯队化引进相关产品的海外商业化权益，截至2025 年4 月11 日公司已引进16 款重磅产品。


　　源头创新持续推进，创新管线亮点突出。公司聚焦生物药主航道，不断在肿瘤、免疫和退行性疾病等领域推进创新药立项，并按中美双报标准进行研究开发，不断丰富管线布局，创新型研发管线占比逐渐提升。公司研发的多个项目获得了体外活性优异、药效不逊于甚至优于国际竞品的PCC 分子，具备高成药性和高安全性。其中：①GB18（GDF15 单抗）项目，用于肿瘤恶病质的治疗，采用独特的FC 融合纳米抗体结构，完成了国际专利布局。GB18 对标全球领先同靶点同适应症辉瑞管线Ponsegromab，临床前数据显示能够有效逆转肿瘤恶病质导致的体重减轻，显著提高模型动物的肌肉和脂肪重量，改善肌肉纤维的质量，改善运动功能，预计可实现每3-4 周一次的注射频率，依从性高。目前，中国药监局已受理了IND 申请，美国申报处于Pre-IND 阶段。②GB10（VEGF/ANG-2 双特异性抗体）项目，是高浓度眼科专用蛋白药物制剂，用于治疗眼底血管增生疾病，其生物活性和动物药效均达到国际竞品水平。目前，已完成GMP 批次的中试生产，非临床动物实验和临床申报工作正在稳步推进。③GB20（TL1A 单抗）项目，针对全新一代IBD 靶点，采用创新型的分子结构，筛选获得的PCC 分子体外活性为竞品的10 倍，免疫原性低，安全性高，成药性良好。④GB12（IL-4R/IL-31 双特异性纳米抗体）　　项目，通过AI 辅助的IL-4Ra 抑制型表位的抗体改造和结构优化，开发出了高亲和力的抑制型抗体，亲和力与母本dupilumab 可比，表位与母本一致。


　　国内市场稳健增长，市场份额保持领先。2024 年公司继续深化对区域市场的精细化管理和精准化覆盖，扩大销售规模，全年实现国内自有药品及引进产品营业收入117729.59 万元，同比增长5.37%。根据国药诚信的数据显示，2024 年“赛若金”国内短效注射用人干扰素的市场占有率保持排名第一；“类停”在英夫利西单抗市场的占有率排名第二；“依普定”在国内人促红素的市场占有率保持排名第二；“白特喜”在短效人粒细胞刺激因子市场占有率排名第六。公司聚焦核心终端增量的同时，拓展电商平台等多元化销售渠道，深度挖掘零售市场增长的新动能，已实现常乐康、克癀胶囊、赛若金等产品在京东大药房、阿里健康大药房、美团自营大药房等销售，其中常乐康长期在京东排行榜“腹泻用药榜”中排名前三、在天猫排行榜“腹泻用药”中排行前四。


　　投资建议：公司作为一家主要从事重组蛋白药物和微生态制剂的研发、生产、销售一体化的创新型国际化生物制药企业，坚持“创新+国际化”双轮驱动的平台型发展模式，深耕国际化业务，海外已通过欧盟、巴西、菲律宾、印度尼西亚等全球70 多个国家的市场准入并实现销售，凭借白蛋白紫杉醇实现欧盟持续放量。中短期内，公司持续引进的海外商业化产品加速获批上市，加快海外收入利润释放。中长期看，公司聚焦优势领域，发挥海外商业化平台溢价能力，另有多条差异化创新管线推进至临床中后期，有望打开第二成长曲线。我们预计2025-2027 年公司归母净利润为1/2.2/3.1 亿元，对应当前股价的预测PE 为76/34/24 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：研发失败风险、市场竞争加剧风险、地缘政治风险、汇率波动风险

□.吴.明.华./.陈.玥.桦    .长.城.证.券.股.份.有.限.公.司