汇川技术(300124)：25Q1业绩大超预期 战略布局“AI+人形”

25Q1 业绩大超预期。24 年营收370.4 亿元，同比+22%，归母净利润42.9亿元，同比-10%。24Q4/25Q1 营收116.4/89.8 亿元，同比+13%/+38%，归母净利润9.3/13.2 亿元，同-35%/+63%。24 年毛利率28.7%，同比-4.9pct，归母净利率11.6%，同比-4pct，24Q4/25Q1 毛利率23.7%/31.0%，同比-5.5/-3.7pct，系会计政策变更（质保金等由销售费用归为营业成本），低毛利的新能源车收入超过工控；归母净利率8.0%/14.7%，同比-5.8/+2.2pct。24 年非经常性损益项中股权类投资项目的公允价值变动损益同降（24 年非经常性损益2.5 亿，同-4.2 亿）。25Q1 工控、电车双主业，叠加人形战略业务的表述均超预期。公司25 年目标为：收入同比+10-30%，归母净利润同比+5-25%。


　　通用自动化：再现强劲α、Q1 收入同比接近30%增长。24 年/25Q1 工控收入152/41 亿元，同比+1%/+29%。行业端，24/25Q1 OEM 行业销售额同比-1.7%/+3.3%（11 个季度同降后转正）。分产品看，25Q1 变频/伺服/PLC&HMI/工业机器人收入同比+10%/+25%/+35%/+60%，25Q1 变频/伺服/小型PLC/中大型PLC MIR 口径市占率20.8%/28.9%/1.8%/4.3%，同比+2.8/+3.1/持平/+0.4pct。新品类方面，高效电机、气动元件订单较快增长。分行业看，24 年剔除光伏锂电后整体订单增长约20%，OEM 市场24 年抓住纺织、注塑、机床等结构性机会，25Q1 能源、机床、印包、物流等增长较快（光伏仍同降较多）；项目型市场挖掘EU、国央企国产替代机会，增长较好；散单市场下沉区域细分产业集群，综合SBU 订单增长超40%；25 年展望，工控弱复苏下、行业预计同比+0-3%；公司依靠上顶下沉提份额，营收有望达180 亿元，同比+20%左右。


　　新能源汽车：收入持续60%+高增、规模效应有望进一步打开净利率空间。 收入端：24 年/25Q1 新能源车收入160/39 亿元，同比+70%/+66%；根据GGII，25Q1 插混车型销量同比+50%，联合动力电控整体市占率达13.4%、延续创新高（24H1/24H2 为10.0%/11.9%）。25Q1 看，国内TOP客户理想/广汽埃安/奇瑞/小鹏销量同比+16%/持平/+172%/+331%，小米Q1 销量7.6 万辆 对公司Q1 收入较大贡献；海外客户沃尔沃、大众、奥迪等也开始提供增量，公司在泰国、匈牙利布局产能，提升海外响应能力。利润端：24 年子公司联合动力实现净利润9.4 亿元，净利率为5.9%；预计今年电动车收入有望达225-240 亿元，同比+40-50%，随规模效应进一步提升，依靠研发费率缩减，净利率有望达到7-8%。


　　电梯：依靠出海及大配套业务保持稳健增长。24 年/25Q1 电梯收入49/9.6亿元，同比-7%/+2%。25Q1 国内房屋竣工面积累计同比-14%，压力较大，但依靠海外市场及大配套业务（预计占电梯收入比重）仍实现同增。


　　我们预计25 年电梯板块收入有望达49-52 亿元，同比+0-5%。


　　战略业务：首提“AI+人形”重大战略布局。公司继续推进前期国际化、数字化、能源管理业务以外，新的战略表述是，25 年基于新一轮战略规划，公司将加大对人形机器人的投入力度：1）持续开展小脑研发（结合AI 技术研发肢体的运控）；2）将零部件推向市场，前期已与部分人形整机厂及工业客户沟通并获得后续试机意愿（关节样机24 年已研发出，涵盖驱动器、无框电机及模组、行星滚柱丝杠，内部测试性能表现超预期）；3）产品组合方面，融合电机、驱动器、编码器、力传感器、多轴臂、丝杠等优势品类，为客户打造定制化解决方案；4）依托对工业场景理解，开发具身智能解决方案。


　　期间费用管控得当、现金流改善明显。公司24 年/25Q1 期间费用61.6/16.0 亿元，同比+5.1%/+4.6%，期间费用率16.6%/17.8%，同比-2.6/-5.8pct，25Q1 销售/管理/研发/财务费用率3.63%/4.47%/9.91%/-0.17%，同比变动-2.88/-0.73/-2.20/+0.05pct。25Q1 末公司存货78.0 亿元，较25年初+12%，合同负债 9.41 亿元，较25 年初+4%。25Q1 经营性现金流净额为2.63 亿元，同比增加2.36 亿元。


　　盈利预测与投资评级：预计公司25-27 年归母净利润56.3/70.8/86.9 亿元，同比+31%/+26%/+23%，较前期对25/26 年预测的60.1/71.8 亿元有所下调，27 年为本期新增预测，对应现价PE 分别为31x、25x、20x。


　　公司主业拐点已至，机器人星辰大海，给予25 年40 倍PE，目标价83.6亿元，维持“买入”评级。


　　风险提示：宏观经济下行，竞争加剧等。

□.曾.朵.红./.谢.哲.栋./.许.钧.赫    .东.吴.证.券.股.份.有.限.公.司