众信旅游(002707)：2025Q1人员费用增加导致利润承压 持续关注公司零售门店扩张及出入境行业政策催化情况

事件概述


众信旅游发布2024 年年报&2025 年一季报。


24 年收入恢复/毛利率上行/管理费用率下滑，促归母净利润实现高增。


2024 年，公司营业收入64.55 亿元/同比+95.70%，归母净利润1.06 亿元/同比+228.18%；销售费用率8.48%/同比+0.32pcts，管理费用率1.96%/同比-1.25pcts，财务费用率0.13%/同比-0.34pcts；公司毛利率13.00%/同比+1.43pcts，净利率1.64%/同比+0.66pcts。2024 年随公司出境团队游业务复苏，营业收入快速恢复，叠加毛利率上行、管理费用率下滑，净利率实现较大幅度上行，23 年低基数下24 年归母净利润实现高增长。


分业务/分地区看经营情况：24 年批发业务恢复速度快，零售业务毛利率表现亮眼。


分业务来看，2024 年，公司旅游批发业务收入47.93 亿元/同比+136.43%，对应毛利率11.95%/同比+0.44pcts；旅游零售收入7.46 亿元/同比+59.83%，对应毛利率为21.84%/同比+6.29pcts；整合营销服务收入8.70 亿元/同比+11.61%，对应毛利率为7.33%/同比+0.42pcts。我们认为，国际航班量快速恢复背景下旅游批发业务恢复态势明显，门店快速扩张的旅游零售业务则在加盟模式赋能下收入/毛利率均实现亮眼增长。分地区来看，2024 年，公司在北京大区收入28.45 亿元/同比+80.05%，华东大区收入15.50 亿元/同比+101.71%，中原大区收入6.72 亿元/同比+135.59%，境外收入4.00 亿元/同比+58.50%；此外，公司在东北大区收入增速亮眼，2024 年营业收入2.35 亿元/同比+382.07%。公司仍延续北京/华东/中原大区为主的业务经营结构，但在境外/东北地区经营渠道也有亮眼恢复表现，我们认为可归因于加盟零售模式的多省广域布局，截至年报发布，公司全国零售门店超2000 家、覆盖省份超20 个；各门店根据周边商圈特色举办各式各样主题活动，实现更优服务体验。聚焦零售业务门店快扩下25 年以来经营情况，根据众信旅游《2025 五一出游趋势报告》，五一假期商品成交总额（GMV）较去年同期增长65%，产品数量同比增加55.25%。


2025Q1 营收增长、毛利率维稳，利润同比下滑，销售/管理费用率增长为主要动因2025Q1，公司营业收入11.65 亿元/同比+13.74%，归母净利润0.19 亿元/同比-32.39%。毛利率15.08%/同比+0.19pcts，净利率1.63%/同比-1.11pcts，销售费用率10.65%/同比+2.33pcts，管理费用率2.91%/同比+0.41pcts，财务费用率-0.18%/同比-1.56pcts。2025Q1 营收呈增长态势度但利润下滑幅度较大，主要是销售费用率/管理费用率增加所致，溯其根本，我们认为是公司在业务扩张预期下持续新增员工导致人员费用增长所致（2024 年年末公司在职员工总数2706 人，同比23 年增长22.11%）,随收入体量增长，相关费用率有望逐步平稳。


投资建议


公司零售业务门店扩张限制小、存量可拓展市场空间大、毛利率水平相较批发业务更高、可与批发业务协同提升批发业务成团率，随门店扩张将成为公司主要利润贡献点。零售业务高成长潜力、零售批发业务双端协同，叠加出入境行业上行趋势及银发经济充足可挖掘潜力，为公司业绩带来高增长预期。结合一季报来看，当前视角下我们认为公司出境游业务整体恢复速度或有放缓，叠加业务扩张带来的各项费用率短期承压，综合考量后将25-26收入预期由104.76/132.05 亿元调整至84.38/121.06 亿元，归母净利润预期由2.45/3.75 亿元调整至1.47/2.32 亿元，持续关注公司零售门店扩张及出入境行业政策催化情况。我们预计公司2025-2027 年实现营业收入84.38/121.06/140.19 亿元，同比+30.7%/+43.5%/+15.8%，实现归母净利润1.47/2.32/3.29 亿元，对应EPS 为0.15、0.24、0.34 元；按2025 年4 月29 日收盘价8.28 元测算，对应PE 分别为56、35、25 倍，维持“买入”评级。


风险提示


旅游行业相关政策落地不及预期风险，零售门店扩张速度不及预期风险，出境游行业恢复度不及预期风险。

□.刘.文.正./.邓.奕.辰    .华.西.证.券.股.份.有.限.公.司