江波龙(301308)1Q25：海外企业级存储业务同比高增

公司1Q25 实现营收42.56 亿元（yoy：-4.41%，qoq：+1.45%），归母净利润-1.52 亿元（yoy：-139.52%，qoq：-160.58%），扣非归母净利润-2.02亿元（yoy：-155.64%，qoq：+38.82%）。手机/PC 等终端市场需求复苏较缓慢背景下，1Q25 公司营收同环比保持稳定，主要受益于海外业务较强增长韧性，以及企业级存储业务快速成长。1Q25 消费类存储价格整体仍有下跌，致使公司毛利率环比进一步下降，但下降幅度已明显收窄。在美光、三星等海外大厂陆续宣布减产/控产计划驱动下，1Q25 后半期存储产品市场价格及各方心理预期出现上扬，考虑下游客户库存消化进程接近尾声，备货意愿增强，我们预计2Q25 DRAM/NAND 价格将触底，部分料号或将率先实现反弹。公司Lexar 及巴西Zilia 等海外业务增长强劲，并积极推进主控芯片以及PCIe 企业级SSD 等产品布局，长期成长空间广阔，维持“买入”。


1Q25 回顾：海外/企业级存储业务高速增长，毛利率环比降幅收窄1Q25 公司海外/企业级存储业务同比均实现高增：1）Lexar 品牌业务持续扩充产品品类和拓展头部品牌客户，收入同比+20.73%；2）公司持续赋能Zilia 业务，助力高端产品海外出货，收入同比+45.08%；3）“eSSD+RDIMM”企业级存储产品组合不断取得突破，在多个战略客户处完成产品验证与出货，单季度实现收入3.19 亿元，同比增长超200%。1Q25 公司实现毛利率10.35%（yoy：-14.04pct，qoq：-0.82pct），环比降幅已明显收窄（3Q24/4Q24： -5.31pct/-6.17pct），伴随存储价格逐步触底反弹，预计2Q25 公司毛利率有望企稳回升。截至1Q 末公司存货78.14 亿元，与24 年底基本持平（78.33亿元），1Q25 公司资产减值损失1.17 亿元，环比减少1.3 亿元。


2025 年展望：价格拐点将至，关注PCIe 企业级存储业务突破进展展望25 年，1）美光等原厂已宣布Q2 开始全面涨价，消费类存储价格有望触底反弹；1Q25 公司UFS 4.1 自研主控芯片已成功量产，助力新一代UFS产品加速导入手机品牌客户并实现放量；2）25 年字节、阿里等CSP 将显著增加数据中心CAPEX 并积极推动存储国产化，公司企业级产品布局日趋丰富，PCIe eSSD 产品已开始小批量量产，后续突破起量将带动营收贡献快速攀升；3）Zilia 与元成苏州整合顺利，运营效率显著提升，公司通过Zilia进入三星、联想等南美本地业务，助力拓展海外市场；4）车规级UFS2.1已量产出货，车规级存储产品矩阵日趋丰富，营收贡献有望快速提升。


投资建议：目标价110.0 元，维持“买入”评级维持公司25-27 年营收预测227.6/267.0/295.7 亿元，公司为国内存储模组行业龙头，企业级存储布局领先，成长空间广阔，给予2.01x 25PS（可比估值2.01x），目标价110.0 元（前值：125.8 元，对应2.3 25PS），“买入”。


风险提示：下游需求复苏不及预期风险，存储价格波动风险。

□.谢.春.生./.张.皓.怡./.陈.钰    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司