南微医学(688029)：24年海外亮眼 1Q25业绩稳定增长

公司2024 年收入/归母净利润/扣非归母净利润27.55/5.53/5.44 亿元，同比+14.3%/+13.9%/+17.5% ； 1Q25 收入/ 归母净利润/ 扣非归母净利润6.99/1.61/1.61 亿元，同比+12.8%/+12.2%/+14.2%。24 年业绩符合业绩快报，1Q25 收入及归母净利润稳定增长。我们看好后续集采影响消化后业绩增长提速，维持买入评级。


24 年国内收入同比稳健增长，海外收入快速增长1）国内：24 年受国内集采影响，GI 产品线增长受阻，国内收入13.82 亿元，同比+2.1%，整体保持稳健，但受益于产品成本降低，国内毛利率达68.7%，同比+3.2pct；2）海外：24 年海外市场业绩表现亮眼，公司通过美国、欧洲、日本等多家海外子公司，构建全球化稳定营销体系，海外收入13.59 亿元，同比+30.4%，海外毛利率66.8%，同比+3.3pct。公司海外营收已接近总收入的50%，利润贡献达到近40%。从地区情况看，亚太区收入14.38 亿元（其中亚太海外收入2.85 亿元），同比+5.5%；美洲区收入5.82亿元，同比+23.5%；欧洲、中东及非洲区收入4.79 亿元，同比+37.1%。


24 年内镜耗材及肿瘤介入收入同比稳定增长，部分产品收入受集采影响公司24 年内镜耗材类/肿瘤介入类/可视化类收入分别为23.28/2.18/0.35 亿元，分别同比+13.5%/+19.1%/-46.2%。24 年止血夹、扩张球囊、注射针等产品国内销售受到集采影响，一次性胆道镜终端销量稳步上升。


1Q25 公司财务费用率同比下降，集采影响毛利率表现2024 年销售/管理/研发/财务费用率分别为23.46%/13.39%/6.33%/-1.80%，同比-0.29/-0.25/+0.07/+1.42pct；1Q25 销售/管理/研发/财务费用率分别为21.33%/13.93%/5.44%/-4.51%，同比-0.35/+0.63/+0.46/-4.03pct。公司持续拓展海外及国内市场布局，加强销售费用投入，销售费用率同比增长。


2024 年/1Q25 毛利率为67.65%/65.69%，同比+3.15/-2.62pct，我们认为1Q25 毛利率下滑主要由于部分产品集采后毛利率下降。


国产内镜诊疗耗材龙头，维持“买入”评级


根据1Q25 业绩，考虑集采影响，我们下调内镜耗材类产品收入增速及毛利率预期，上调代理经销业务收入预期，预测25-27 年归母净利润6.7/7.8/9.1亿元（相比25/26 年前值下调3%/2%），同比+20.8%/+17.5%/+15.8%，对应EPS 3.56/4.18/4.84 元。我们给予25 年23x PE 估值（可比公司25 年Wind 一致预期均值23x），目标价81.80 元（前值95.05 元，25 年26x PE）。


风险提示：集采产品用量不及预期；终端需求放缓；新品放量不及预期。

□.代.雯./.孔.垂.岩./.王.殷.杰    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司