华帝股份(002035)：新零售渠道高增 Q1毛利率迎来改善

事件：24 年公司实现营业收入63.7 亿元，同比+2.2%；归母净利润4.8亿元，同比+8.4%；扣非归母净利润4.6 亿元，同比+11.7%。其中，24Q4公司实现营业收入18.0 亿元，同比-0.3%；归母净利润0.8 亿元，同比-7.6%；扣非归母净利润0.7 亿元，同比+9.9%。25Q1 公司实现营业收入12.6 亿元，同比-8.80%；归母净利润1.1 亿元，同比-14.33%；扣非归母净利润1.0 亿元，同比-14.92%。分红方面，公司拟每10 股派发现金红利3 元（含税），共计派发现金红利2.5 亿元，占24 年归母净利润比例51%。同时发布25-27 年股东回报规划，每年以现金方式分配的利润不低于当年实现可分配利润的10%，且任意三个连续年度内以现金方式累计分配利润不少于该三年实现的年均可供分配利润的30%。


点评：


优势品类稳健增长，新零售&海外渠道贡献增量。受换新周期与国家补贴政策的双向利好，24 年国内烟灶品类稳中有增，品需品类显著增长，而集成品类短期承压。据奥维云网推总数据，24 年油烟机市场零售额/零售量分别同比+14.9%/+10.5%，燃气灶市场零售额/零售量分别同比+15.7%/+15.2%，品需厨电（含洗碗机、消毒柜、嵌入式微蒸烤、净水器）零售额同比+16.4%（9-12 月同比增速均超20%），集成灶市场零售额同比下滑30.6%。公司24 年表现看：1）分品类，24 年烟机/灶具/热水器收入yoy+7%/+5%/+10%；洗碗机/消毒柜/蒸烤一体机/净水器收入yoy-37%/-15%/+6%/-20%；集成灶/集成烹饪中心收入yoy-16%/-9%。


2）分渠道，24 年线下渠道31 亿元/yoy+11%（其中新零售营收13 亿元/yoy+30%）；线上渠道21 亿元/yoy-6%；工程渠道3 亿元/yoy-40%；海外渠道8 亿元/yoy+20%。


Q1 毛利率&费用率迎来改善。24 年公司毛利率40.7%，同比-0.4pct，预计主要因低毛利率的海外等渠道增长较快等因素导致。费用端，24年销售/管理/研发/财务费用率分别为24.9%/4.6%/4.1%/ -0.3%，分别同比+1.2/+0.1/+0.2/-0.1pct。因减值类科目收窄，公司24 年归母净利率同比+0.4pct 至7.6%。25Q1 公司毛利率为42.1%，同比+0.2pct；费用端，25Q1 销售/管理/研发/财务费用率23.5%/4.8%/ 4.8%/-0.2%，分别同比-0.6/+0.1/+0.1/ +0.1pct，综合费用率同比优化约0.3pct。受减值类科目影响最终归母净利率同比-0.5pct 至8.4%。


投资建议：公司注重品牌形象升级和渠道管理能力提升，各渠道产品不断推新形成竞争力，我们看好公司在理顺渠道和加强治理的过程中修炼内功，在多品类和多品牌矩阵中持续发掘增长潜力，在渠道扁平化、产品高端化和生产智能化过程中实现更优质的盈利。预计25-27 年归母净利润5.1/5.8/6.5 亿元（25-26 年前值6.2/7.1 亿元，考虑25Q1 收入下滑下调全年收入预期），对应25-27 年市盈率分别为10.7x/9.5x/8.4x，维持“买入”评级。


风险提示：原材料价格上涨的风险；房地产市场波动的风险；市场竞争加剧的风险；新品需求不及预期的风险。

□.孙.谦./.宗.艳./.赵.嘉.宁    .天.风.证.券.股.份.有.限.公.司