瑞华泰(688323)：业绩仍然承压 PI进口替代有望加速

业绩简评


　　2025 年4 月29 日公司发布了2025 年1 季报，报告期内公司实现营业总收入7926 万元，同比增加45%；归母净利润亏损1841 万元，同比下滑11%。


　　经营分析


　　新产能爬坡叠加行业竞争加剧，导致产品盈利承压。公司嘉兴生产基地尚处于产能爬坡阶段，生产效率处于逐步提升阶段、产能未能完全释放使单位成本相对较高，特别是高性能PI 薄膜新产品应用评测周期长、客户供应链导入需要经过不同批次和产品稳定性评价考核，产能释放需要一定时间，同时受行业市场竞争加剧影响部分产品销售价格下降，综合因素影响导致公司销售毛利率下滑；此外嘉兴项目投产后折旧和费用化利息的增加，也使得管理费用及财务费用增长，因而业绩出现亏损。


　　国产替代是国内PI 薄膜厂商增长主动力，贸易战背景下替代或将加速。受制于技术封锁，国内厂商在产能、工艺等方面显著落后于美国杜邦、日本宇部兴产等国际企业，导致国内高端PI 薄膜进口依赖度高达80%。但PI 薄膜作为关键材料，在全球贸易壁垒加剧的背景下，其产业链安全对下游厂商的重要性将越发突显，2025 年4 月，因杜邦中国集团有限公司涉嫌违反《中华人民共和国反垄断法》，中国市场监管总局依法对其开展立案调查，综合多方因素考量下，预计PI 薄膜国产替代空间将不断加大。


　　盈利预测、估值与评级


　　公司为国内PI 薄膜龙头，考虑到热控产品价格战影响持续，并且嘉兴项目还没有完全达产因而对业绩会有一些拖累，我们调整公司2025-2027 年归母净利润分别为0.01 亿元、0.07 亿元、0.26 亿元（2025-2026 年预测前值分别为0.24 亿元、0.57 亿元），当前市值对应PE 估值分别为2491.85/379.24/94.23 倍，维持“增持”评级。


　　风险提示


　　原材料价格大幅波动；产品价格下滑；新增产能难以消化；研发进展不及预期；在建工程不转固的风险。

□.陈.屹    .国.金.证.券.股.份.有.限.公.司