中宠股份(002891)：自主品牌高速增长 OEM产能布局优势突出

事件：公司近日发布24 年报及25 年一季报。24 年实现营收44.64亿元，同比+19.15%；归母净利3.93 亿元，同比+68.89%；扣非后归母净利润3.86 亿元，同比+71.74%；毛利率为28.16%，较上年提升1.88 个百分点；基本EPS 为1.33 元；分红预案为每10 股派发现金红利1.5 元（含税）。24Q4 单季实现营收12.76 亿元，同比+23.31%；毛利率为29.66%，环比提升2.77 个百分点，较上年同期提升2.26 个百分点；归母净利1.11亿元，同比+98.2%；25Q1 单季实现营收11.01 亿元，同比+25.41%；毛利率为31.87 个百分点，环比提升2.21 个百分点，较上年同期提升4.02 个百分点；归母净利0.91 亿元，同比+62.13%；点评如下：


　　国内市场自主品牌业务高速增长，毛利率提升明显。公司2024 年国内市场业务实现收入14.14 亿元，同比+30.26%；公司在国内市场构建了顽皮、领先和新西兰ZEAL 三大品牌的自主品牌矩阵，2024 年通过持续精准的渠道策略与产品优化升级帮助品牌主粮进一步扩大了优势，实现了快速成长，这是国内市场业务收入增长的主要原因。2024 年，公司主粮产品实现营收11.06 亿元，同比+91.85%；25 年Q1，公司国内市场自主品牌业务针对小金盾等新品的营销活动节奏清晰，市场表现较好，收入继续快速增长，为全年增长奠定了坚实的基础。2024 年，公司国内市场业务毛利率为35.18%，较上年提升了4 个百分点；主粮产品毛利率为34.59%，较上年提升了5.53 个百分点。毛利率的提升，一方面受益于高端产品快速增长所带来的产品结构优化，另一方面受益于鸡肉等原料价格的回落。


　　海外市场业务稳健增长，盈利水平持续提升。2024 年，公司海外市场业务实现收入30.5 亿元，同比+14.61%；公司OEM 业务在海外市场深耕多年，2024 年随着北美产能和柬埔寨产能的释放，公司在海外市场的产能优势进一步增强，带来了OEM 业务的快速增长，这是海外市场业务收入较快增长的主要原因。2024 年，公司OEM 业务实现收入26.15 亿元，同比+21.21%；25 年Q1，依托北美工厂和海外自主品牌的增长，公司海外市场业务实现了较快的增长，为全年增长打下了较好的基础。2024 年，公司海外市场业务为24.9%，较上年提升0.62 个百分点。OEM 业务毛利率为27.3%，较上年提升了1.1 个百分点。公司海外市场业务2025 年将面临关税、国际贸易政策等风险因素，尤其是美国市场业务面临的风险更为突出，公司将依托自身多国产能布局优势，重点拓展非美客户，同时进一步提升多维度服务能力和运营效率，以应对非市场因素的影响，预计海外收入和盈利仍将保持稳增。值得关注的是，公司在北美市场具有独特的产能布局优势，可以较好的化解关税风险。


　　盈利预测及评级：给予“增持”评级。预计公司25-26 年归母净利润为4.96/5.42 亿元，EPS 为1.69/1.84 元，对应PE 为32.15/29.4 倍。公司是国内宠食行业先行者，品牌优势、全球化产能布局优势和技术领先优势明显，国内自主品牌业务正处在高速增长阶段，因此维持“买入”评级。


　　风险因素：国内自主品牌业务和海外市场业务发展不达预期，宠物食品安全事件冲击

□.程.晓.东    .太.平.洋.证.券.股.份.有.限.公.司