北大荒(600598)：耕地发包主业仍较稳健 高分红价值属性凸显

1Q25 归母净利润同比-2.9%，符合我们预期


公司公布1Q25 业绩：1Q25 公司收入同比基本持平至9.56 亿元，归母净利润同比-2.9%至5.39 亿元，业绩符合我们预期。我们认为公司经营相对稳健，利润下滑或因24 年底医保缴费基数和费率上涨造成的持续影响。


发展趋势


耕地发包主业仍较稳健，农资销售规模继续随价格收缩。1）1Q25 公司销售商品、提供劳务收到的现金同比-0.7%至54.20 亿元。考虑公司全年收入大部分在一季度预收、实收，我们认为现金流入小幅下滑或主要受农资销售规模收缩影响，剔除该影响后公司全年土地承包主业收入仍维持小幅增长态势。2）1Q25 公司存货同比-17%至9.35 亿元，公司存货历史上主要为供二季度集中销售的农用物资，我们认为1Q25 存货同比下滑或与农药、化肥价格同比回落有关，预计公司全年农资销售规模或继续随价格小幅收缩。


盈利能力受社保基数上调与利息收入减少扰动，但仍维持相对高位。1）毛利率：1Q25 毛利率同比-2.8ppt 至65.0%，我们认为或因24 年底医保缴费基数上调增加了耕地发包主业生产成本，1Q25 毛利率受此影响小幅下滑。


2）费用率：1Q25 销售/管理（含研发）/财务费用率分别同比+0.3/-1.2/+2.2ppt 至1.5%/11.1%/-0.7%，其中财务费用率同比增加较多，我们认为主要系近期市场上的理财收益率有所下降，公司1Q25 利息收入因此同比减少。3）综合影响下，公司1Q25 净利率同比-1.7ppt 至56.4%，盈利能力小幅下滑，但仍维持相对高位。


粮价企稳与政策支持利好经营改善，高分红价值属性有望凸显。1）短期看，年初以来水稻价格自底部逐步企稳，据汇易网，4 月粳稻现货价较年初上涨4.2%，我们认为粮价企稳有望改善下游种植户盈利水平，利好公司土地发包主业经营改善。2）长期看，3 月30 日我国发布《逐步把永久基本农田建成高标准农田实施方案》，强调“保障国家粮食安全的根本在耕地，建设高标准农田是一个重要抓手”，我们认为公司坐拥千万亩优质耕地，标准化、现代化、机械化、智能化水平国内领先，耕地价值有望逐步显现，土地租金长期仍有提升空间。3）此外，公司历史上持续以高分红回馈股东，过去十年平均分红比例达77%，24 年分红比例90%，分红力度居农业板块前列，我们认为在公司业绩稳健增长的趋势下高分红价值属性有望持续凸显。


盈利预测与估值


当前股价对应25/26 年22/21 倍P/E。维持公司25/26 年归母净利预测12.17/12.77 亿元不变；维持目标价18 元，对应25/26 年26/25 倍P/E，19%空间，维持跑赢行业评级。


风险


资产减值；自然灾害；未决诉讼（仲裁）案件；改革进度低于预期。

□.王.思.洋./.陈.煜.东./.陈.泰.屹    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司