新华保险(601336)：新单增速强劲 资负双驱、业绩快增

事项：


　　2025Q1，公司实现归母净利润59 亿元，同比+19%；NBV 同比+67.9%；年化总/综合投资收益率分别为5.7%/2.8%，同比+1.1pct/-3.9pct。截至2025Q1 末，公司净资产达到798 亿元，较上年末-17%。


　　评论：


　　以量补价，价值高增。2025Q1，公司实现NBV 同比+67.9%。不同于同业多数以价驱动的逻辑，公司新单实现翻倍以上增长，2025Q1 长险首年保费同比+150%至272 亿元。但从量价分析角度，反映新业务价值率有所下降，倒算预计同比-27%。新业务价值率下滑或受缴费期结构、期限结构与产品定价策略影响，抵消了预定利率下调带来的正向贡献。2025Q1，长险新单趸交同比+298%，远高于长险新单增速；期交同比+117%，但其中十年期以上同比-46%。新业务整体久期显著缩短，一方面拖累新业务价值率，且导致投资短期收益压力加大；但另一方面降低存量负债久期，缩短了整体久期缺口。


　　个险发展期交为主，银保趸交同比增长三倍以上。1）个险渠道：25Q1 总保费同比+12%至446 亿元，其中长险新单同比+132%，核心来自期交同比+133%。


　　个险转型兑现，月均绩优人力及万C 人力同比均双位数增长，绩优人力人均期交保费实现翻番；2）银保渠道：25Q1 总保费同比+69%至269 亿元，其中长险新单同比+168%，趸交显著增长（同比+325%）；3）团险：25Q1 总保费同比+19%至18 亿元。


　　总/综合投资收益率反向变动，其他综合收益影响净资产下滑，预计随利率挑战净资产将有所回升。截至2025Q1 末，公司投资资产为1.69 万亿，较上年末+3.6%。2025Q1，公司实现年化总/综合投资收益率分别为5.7%/2.8%，同比+1.1pct/-3.9pct。Q1 利率波动上行，公司总投资收益率仍实现上行，预计来自权益收益增厚对交易盘债券浮亏影响的覆盖。从财报口径看，2025Q1 投资收益同比增加115 亿元，公允价值变动损益同比减少50 亿元，合计变动增加65亿元。但综合投资收益率同比大幅下降，预计主要来自配置盘债券浮亏影响。


　　同时，FVOCI 类资产公允价值变动影响净资产，截至2025Q1 末，公司净资产较上年末-17%。但Q2 以来利率再度下行，预计FVOCI 类债券浮亏将收窄或止亏，带动净资产回升。


　　投资建议：承保、投资双驱动，公司业绩实现两位数增长。考虑资本市场波动与利率调整，我们维持公司 2025-2027 年 EPS 预测值为6.4/6.9/7.6 元，给予2025 年 PEV 目标值为 0.6x，对应 2025 年目标价为 56.5 元，维持“推荐”评级。


　　风险提示：监管变动、改革不及预期、权益市场震荡、长期利率下行

□.徐.康    .华.创.证.券.有.限.责.任.公.司