中炬高新(600872)2025年一季报点评：Q1压力释放 重点调整渠道

事项：


　　公司发布2025 年一季报，25Q1 实现营收11.02 亿元，同比下降25.81%；归母净利润1.81 亿元，同比下降24.24%。


　　评论：


　　春节错期，加上公司调整供货节奏、重点去库等影响，25Q1 公司营收下降较多。25Q1 美味鲜实现营收10.82 亿，同比-25.94％，其中分产品来看，25Q1 酱油/鸡精鸡粉/食用油分别同比-31.57%/-28.60%/-50.01%，均有不同程度下降，原因一是春节错期导致备货前置，二是24Q1 变革初期基数过高，三是公司Q1业务重心放在渠道调整纾压上。分渠道来看，25Q1 分销同比-30.69%，而直销同比+33.27%，直销在低基数下表现较好；分区域来看，25Q1 东部/南部/中西部/北部地区分别同比-47.71%/-19.63%/-29.05%/-18.72%，而渠道方面招商节奏不减，经销商Q1 环比净增118 家至2672 家，其中北部等市场净增65 家。


　　受益少数股权收回，25Q1 归母净利润率在高基数下小幅提升。25Q1 公司整体毛利率录得38.7%，同比+1.7pcts，其中美味鲜毛利率39.05％，同比+1.78pcts，主要系原材料成本红利延续，以及经营效率有所提升。此外在费用方面，由于收入下降导致费用比率均有一定提升，销售/管理/研发/财务费用率分别为8.6%/8.1%/2.9%/0.3%，同比+0.9/+1.7/持平/+0.5pct，最终销售净利率录得16.4%，同比-1.2pcts，但由于厨邦少数股权收回，归母净利率则同比+0.3pcts。


　　25Q1 定调压力释放，当前重心在于渠道优化，若调整得当后续有望恢复。年初至今，公司着重纾解压力，一是重点消化24 年底积压库存，二是修补华南华东区域的价格体系、重点解决窜货问题，三是完善相关产品系列矩阵等，Q1在去年高基数下，压力如期释放，Q2 尽管基数较低，但考虑华南主销区渠道仍在调整，预计基本面仍有一定压力，下半年若渠道调整到位，公司经营状态或有望环比改善，逐步恢复到一定增长，而利润端一是考虑厨邦少数股权收回，二是成本红利有望延续，但同时考虑24 年土地征迁确认利润、存在基数影响，预计今年盈利端相对平稳。


　　投资建议：Q1 压力释放，重点调整渠道，维持“强推”评级。24 年公司坚定战略信心，25 年进一步深化改革，Q1 压力如期释放，当前重点优化渠道，若后续调整得当，公司有望恢复增长，估值回落低位后，若后续基本面环比改善，则股价具备修复空间。基于2025 年一季报，同时考虑并购潜在贡献，我们调整25-27 年 EPS 预测为1.14/1.27/1.41 元（原预测为1.15/1.32/1.45 元），当前对应P/E 估值17/16/14 倍，若扣除土地补偿及并购贡献后，预计25 年营收52.1亿，归母净利润8.1 亿，其中美味鲜49 亿左右，归母净利润7.8 亿，给予25年并购前利润25 倍（同时考虑地产估值20 亿左右），给予目标价28.5 元，维持“强推”评级。


　　风险提示：下游需求低迷；市场竞争加剧；并购进度不及预期；食品安全问题

□.欧.阳.予./.董.广.阳    .华.创.证.券.有.限.责.任.公.司