东瑞股份(001201)：出栏顺利兑现 成本持续改善 亏损大幅收窄

公司2024 年实现营收15.20 亿元，同比+46.58%；实现归母净利-0.66 亿元，同比+87.28%。25Q1 实现营收4.94 亿元，同比+76.58%；归母净利-0.06 亿元，同比+93.31%。


　　评论：


　　 出栏顺利兑现，25-26 年预计分别实现150-160/200 万出栏。2024 年公司出栏生猪87.44 万头，同比增长40%，出栏结构中商品猪占比63%，仔猪占比34%，其余为种猪和淘汰种猪，2024 年公司顺利完成前期规划的80 万以上出栏目标。目前公司已经建设好200 万头产能，并储备了相应的人才团队，后续随着产能利用率的持续提升，公司出栏将继续放量，预计25-26 年实现150-160/200万出栏。


　　 成本持续改善，25-26 年完全成本目标分别为15/14 元/kg 以下。随着公司产能利用率的持续提升，叠加生产效率的不断改善（24 年PSY 从22 上升至25，断奶仔猪成本从400 元/头下降至280 元/头），公司完全成本已经从24 年Q1的17.2 元/kg 下降至25 年Q1 的15.4 元/kg，其中25 年3 月份公司完全成本为15 元/kg。后续仍然有下降空间，对比2024 年16.67 元/kg 的完全成本，2025年成本预计有1.7 元的下降空间：一是出栏放量带来的固定费用摊销的下降，预计在0.8 元/kg；二是种猪性能提升带来断奶仔猪成本进一步下降，由此带来0.5 元/kg 的肉猪成本下降；三是精细化管理下生产成绩如日增重、料肉比等指标的进一步改善，预计贡献0.4 元/kg 的成本下降。公司25-26 年完全成本目标分别为15/14 元/kg 以下。


　　 资本开支已基本完成，叠加负债水平低，有助于公司安全度过周期下行期并实现逆势扩张。目前公司200 万产能已经建设完毕，后续的发展主要采取轻资产公司加农户模式。25 年公司资本开支预计在2 亿元左右，主要用于前期建设项目的尾款支付、公司加农户模式相关服务设施建设以及母猪场的租赁并购等，相较于21-24 年资本开支水平在5.86-12.93 亿元之间波动，25 年开始公司已经无需大额资本开支。同时，从负债水平来看，25 年Q1 公司资产负债率为45.4%，是行业中为数不多资产负债率低于50%的企业，在资本开支已经完成且盈利不断改善的预期下，预计后续负债水平将持续下降。综合以上，公司当前的资金压力较小，有助于公司安全度过周期下行期并兑现出栏规划。


　　 投资建议：公司扩张资源储备充足，叠加资产负债表安全且后续已经无需大额资本开支，我们认为公司能够顺利度过周期下行阶段并兑现出栏规划，实现出栏量的逆势扩张，预计26 年将完成200 万头的出栏目标。考虑到前期产能去化不及预期，我们下调25 年归母净利润为0.31 亿元，维持26 年归母净利润3.03 亿元，新增27 年归母净利润2.17 亿元的预测，对应pe 分别为119/12/17倍，维持“强推”评级。


　　 风险提示：生猪价格大幅波动，突发大规模不可控疫病，极端气候灾害导致农作物大规模减产推升粮价，关税反制导致粮价波动，公司出栏规模增长不及预期，公司养殖成本大幅波动，香港生猪市场配额制度变化。

□.肖.琳    .华.创.证.券.有.限.责.任.公.司