联影医疗(688271)：国内市场蓄势待发 海外市场高歌猛进

国内招采回暖，业绩有望快速放量，海外市场高歌猛进，维持“买入”评级2024 年实现营业收入103.00 亿元（yoy-9.73%），归母净利润12.62 亿元（yoy-36.09%），扣非净利润10.10 亿元（yoy-39.32%）。2025Q1 实现营业收入24.78 亿元（yoy+5.42%），归母净利润3.70 亿元（yoy+1.87%），扣非净利润3.79 亿元（yoy+26.09%）。分费用，销售费用率17.7%（+2.19pct），管理费用率5.4%（+0.49pct），研发费用率17.1%（+1.95pct）。2024 年公司业绩下滑系国内设备更新政策滞后、高端新产品爬坡上量，研发及业务拓展投入加大。考虑到国内设备更新政策落地，院端招采回暖，2025Q1国内业绩边际改善显著，海外市场快速拓展，我们维持2025-2026 年并新增2027 年盈利预测，预计2025-2027 年归母净利润分别为19.45/25.53/30.26 亿元，EPS 分别为2.36/3.10/3.67 元，当前股价对应P/E 分别为54.7/41.7/35.2 倍，维持“买入”评级。


　　国内市场强势提升渗透率，海外市场高举高打业绩快速提升国内：2024 年国内收入76.64 亿元（yoy-19.43%），在行业短期扰动下，公司国内市场份额逆势增长超3 个百分点，高端设备市场占有率同比增长近5 个百分点。产品市占率持续提升，核心影像设备头部地位稳固，影像产品（不含超声和 DSA）综合新增市场占有率排名第一。海外：2024 年海外收入22.20 亿元（yoy+33.81%），占总体营收比例达22%，业务覆盖超85 个国家和地区，实现高端市场突破和新兴市场加速渗透并举。公司全线影像设备覆盖美国超过 70%的州级行政区，高端装备进驻顶尖临床与科研机构；欧洲区域实现英法德意西全面破冰，累计覆盖超 50%的国家;亚太区域进入印度市场5 年以来，已覆盖印度超70%的地区，当地新增市场占有率一跃位居前三。


　　布局全产业链国产化生态，构建强抗风险能力的韧性供应链联影医疗沿产业链纵深构建“整机系统—核心部件—底层元器件”体系，构建全链国产化生态，已覆盖原材料层、元器件层到核心零部件层。目前在MR 领域，已实现所有核心部件实现 100%自主研发；CT 领域公司已全面掌握球管、高压发生器、探测器、高速旋转机架、图像重建算法、高速重建平台等技术，其中2-5MHu 球管实现全部自主研发及量产，8MHu 以上球管研发样管已完成，推动量产落地。全链国产化不仅大幅提升产品竞争力，并构建起具有强抗风险能力的韧性供应链，为公司持续突破高端市场和新兴市场，提升国内外市场占有率奠定基础。


　　风险提示：产品研发推进不及预期；市场推广不及预期；市场竞争加剧。

□.余.汝.意    .开.源.证.券.股.份.有.限.公.司