海信家电(000921)：Q1内外销双轮驱动 费用率优化显效

公司披露2025Q1 业绩：实现营收248.38 亿(同比+5.76%)，归母净利11.27亿元(同比+14.89%)。收入增长主要受益于中央空调业务修复及空冰洗海外拓展。展望Q2，自主品牌出海+本土化研发支撑外销潜力释放，国内换新补贴延续助力内销稳健增长。维持"增持"评级。


　　25Q1 公司中央空调内外销共振增长


　　产业在线数据显示，25 年1-2 月，1）中央空调行业内销额同比+5.7%，其中户式产品增速较快，我们认为公司凭借零售转型优势受益行业修复；2）行业外销额同比+31.3%，依托供应链优势及渠道深耕，公司外销有望维持高双位数增长。展望Q2，我们认为内销低基数延续修复趋势，外销依托供应链、成长动能持续。


　　25Q1 公司空冰洗出口驱动明显，三电收入小幅收缩1）家用空调，25Q1 公司内/外销量同比+9%/+32%(产业在线)，我们预计公司外销高增对冲国内均价调整压力；2）冰箱等，25Q1 公司冰箱内/外销量同比+2.1%/+15.7%(产业在线)，也面临内销价格波动压力。3）日本三电业务收入同比小幅下滑。展望Q2，空冰洗行业内销排产仍有增长，但外销排产弱化，我们预计公司依托欧洲及新兴市场自主品牌布局拓展成长领域，外销仍有空间。


　　25Q1 毛利率虽有下降， 但费用率优化更为明显公司25Q1 毛利率为21.41%（同比-0.22pct），主要受外销占比提升影响。


　　公司25Q1 期间费用率同比-0.35pct，主要受益数字化建设带来的销售/管理费用率下降（分别-0.45/-0.25pct），汇兑损失致财务费用率+0.33pct。


　　关注国内换新需求弹性及海外渠道突破


　　我们维持25-27 年EPS 为2.71/3.03/3.39 元的预测。采用分部估值法，央空与家电/汽零可比公司Wind 一致预期25 年PE 均值分别为10x/25x，我们认为公司品牌具备优势，受益于换新需求释放，给予央空与家电25 年13xPE，对应481.16 亿市值，汽零业务缓慢恢复，给予汽零业务25 年20xPE，对应9.82 亿市值，维持A 股目标价35.42 元，并参考过去1 年H/A股价=78.6%及港元中间价0.92877，对应H 股29.98 港元（前值29.94 港币，基于H/A=78%及港元中间价0.9227）。


　　风险提示：原材料价格大升；地产回暖偏弱；中央空调需求遇冷。

□.樊.俊.豪./.王.森.泉./.周.衍.峰    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司