天目湖(603136)：客流承压 期待新项目落地

公司2024 年实现营业收入5.36 亿元，同比-14.87%，同比2019 年同期+6.57%，实现归母净利润1.05 亿元，同比-28.80%，同比2019 年同期 -15.40%，扣非归母净利润1.01 亿元，同比-27.77%，同比2019 年同期 -16.98%，扣非归母净利率18.80%，同比-3.36pct，同比2019 年同期 -5.33pct。


　　公司2025Q1 实现营业收入1.05 亿元，同比-1.60%，同比2019 年同期+18.08%，实现归母净利润0.14 亿元，同比+26.45%，同比2019 年同期 -7.72%，实现归母扣非净利润0.13 亿元，同比+34.46%，同比2019 年同期 -15.21%，扣非归母净利率11.98%，同比+3.21pct，同比2019 年同期 -4.70pct 客流有所下滑，影响各业务条线业绩。2024 年酒店/山水园/南山竹海/温泉/其他业务分别收入1.59/1.48/1.35/0.42/0.36 亿元，同比-23.10%/-17.47%/-7.58%/-10.40%/+24.72%，酒店/山水园/南山竹海/温泉/其他业务毛利率分别为21.40%/69.72%/71.22%/46.98%/85.85%，同比-8.49pct/-0.69pct/-1.05pct/-1.42pct/+0.71pct。


　　 经营杠杆影响下费用率有所提升。公司2024 年毛利率为52.42%，同比-1.92pct，销售/管理/财务费用分别占比8.41%/14.68%/-1.47%，同比+0.83pct/+0.99pct/-0.33pct，公司2025Q1 毛利率为41.44%，同比+3.28pct，销售/管理/财务费用分别占比5.67%/17.15%/-1.58%，同比+0.86pct/+0.15pct/+0.47pct。


　　 公司聚焦一站式目的地品牌建设，多元化拓宽销售渠道。公司从新区域发展到项目投运再到产品组合、线路设计、市场运作策略等共同发力，突出和发挥天目湖一站式目的地优势，筑牢“天目湖”品牌竞争力“护城河”；线上布局多平台矩阵，联动销售渠道，聚焦核心资源，探索优化合作模式，提高线上运营水平。


　　 新项目落地，贡献成长。公司新项目持续推进：1）开展南山小寨二期项目策划与建设准备工作。按计划推进项目建筑方案与报批、装饰设计、灯光、文化与景观设计等工作；2）推进平桥特色休闲体验旅游区项目策划工作；3）推进御水温泉三期项目策划工作，已完成设计方案的多轮沟通汇报。


　　 投资建议：公司作为优质一站式旅游目的地，激励机制充分，远期新项目落地加码成长。我们预计公司2025-2027 年实现营业收入5.91/6.39/6.91 亿元，同比+10.16%/+8.12%/+8.12%，实现归母净利润1.25/1.42/1.56 亿元，同比+19.86%/+12.98%/+10.25%，对应PE25X/22X/20X，维持“买入”评级。。


　　 风险因素


　　消费复苏不及预期风险，竞争加剧风险，自然灾害风险。

□.宁.浮.洁./.卢.子.宸    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司