药康生物(688046)：净利润有所承压 海外业务持续推进

事件：公司发布2024 年年报及2025 年一季报，2024 年实现营业收入6.87 亿元（YOY+10.39%）；实现归母净利润1.10 亿元（YOY-30.89%）；2025Q1 实现营业收入1.71 亿元（YOY+8.76%）；实现归母净利润0.30 亿元（YOY+1.7%），业绩低于我们此前预期。


　　点评：


　　毛利率有所下滑，销售费用率增加：24 年公司各项主要业务收入拆分如下：商品化小鼠模型收入为4.0 亿元（YOY+9.0%），功能药效收入为1.5 亿元（YOY+14.6%），定制繁育收入为0.85 亿元（YOY+8.0%），模型定制收入为0.34 亿元（YOY-3.4%）。24 年公司主营业务毛利率为62.0%，较23 年下降5.6pp。


　　分地区看，24 年境内业务实现收入5.72 亿元（YOY+8.3%）,毛利率为59.4%。


　　公司加大海外市场扩张，24 年海外业务实现收入1.14 亿元（YOY+22.5%）,海外业务毛利率为75.3%，收入同比增速与毛利率均高于境内业务。海外业务加快开拓导致公司整体销售费用率同比提升2.39pp 至15.60%，亦对净利润造成压力。但25 年Q1 公司销售净利率有所回升，较24 年全年提升1.56pp 至17.55%，主要得益于毛利率及各项费用率有所改善，我们预计公司将保持这一良好趋势。


　　全球产能规划布局，提高客户服务能力：截至24 年末，公司在国内有7 个主要基地，合计产能约28 万笼，实现全域覆盖。其中上海、北京、广东设施共8 万笼新产能在23 年下半年投产，目前已接近满产状态。针对海外市场，公司规划除美国San Diego 设施外，将在欧洲进一步寻找合适区域租赁动物设施，进一步提升对海外客户的响应速度与服务。24 年公司在超 20 个国家实现销售，已与全球前十大药企中的八家产生业务合作；在国内，公司新增科研用户200 余家，工业客户600 余家；在海外，公司新增科研用户80 余家，工业客户90 余家。公司的全球产能规划布局将进一步巩固其中国模式动物龙头公司的地位。


　　盈利预测、估值与评级：由于全球生物医药研发投入疲软，且公司海外投入加大，下调25-26 年EPS 预测为0.34/0.40 元（分别下调48%/50%），新增27 年EPS预测为0.47 元，对应25-27 年PE 为33/28/24 倍。考虑到公司股价已大幅回调，当前估值处于较低水平，且作为中国模式动物龙头公司，海外业务稳步推进，维持“增持”评级。


　　风险提示：全球新药研发投入不及预期；小鼠品类研发不及预期；海外业务开拓不及预期。

□.王.明.瑞./.叶.思.奥    .光.大.证.券.股.份.有.限.公.司