芯海科技(688595)：2~5节BMS、PPG新品出货增长迅速

1Q25 公司实现营收1.58 亿元（yoy：+4.66%，qoq：-15.72%），归母净利润-0.24 亿元（亏损同比缩窄32.15%，环比缩窄58.48%），扣非归母净利润-0.24 亿元（亏损同比缩窄36.50%，环比缩窄60.09%）。一季度客户及产品结构优化，头部客户销售额占比较去年同期增长较快，其中2-5 节BMS、PPG 新品出货量较上年同期翻番增长，但传统MCU 业务销售额同比略有下滑，单季度公司尚未实现盈亏平衡。我们认为25 年公司将在BMS 及计算机周边产品上持续放量，并继续巩固鸿蒙生态领先优势，盈利拐点将至，给予“买入”评级。


　　1Q25 回顾：传统MCU 销售转弱，2-5 节BMS、PPG 新品出货增长迅速一季度公司传统MCU 进入淡季，电子烟MCU 受政策影响销售转弱，MCU产品下游向PC、工控等新领域延伸，EC/PD/USB Hub 等芯片在大客户中放量势头良好，已推出的首颗AI MCU 实现从智能时序到智能音频和视觉覆盖。模拟信号链方面，单节BMS 稳定出货，维修市场从去年开始陆续接到订单，2-5 节BMS 下游客户逐渐增多，压力触控及马达驱动相关新品已在头部客户开始放量。受毛利率较低的传统MCU 营收占比下降，产品结构变化影响1Q25 综合毛利率同环比分别增长3.01/4.54pct 至37.19%。费用方面，1Q25 公司销售/管理费用率分别为5.79/12.57%，同比基本持平，研发费用0.61 亿元（yoy：-1.80%，qoq：-20.98%），研发费用率同环比分别下降2.52/2.55pct 至38.36%，考虑25 年股权支付较24 年相比有所降低，人员增长或趋于平稳，我们预计公司全年研发费用将同比有所下降。


　　2025 展望：机器人等前沿领域积极探索，PC 新品规模上量盈利拐点将至公司在25 年将继续在产品研发和市场开拓上不断突破，具体来看：1）2-5节BMS 继续在无人机、笔记本电脑、电动工具等领域批量出货，首款车规级BMS AFE 即将发布。2）以 EC 芯片为核心，公司在笔电领域已形成覆盖 PD、HapticPad、USB 3.0 HUB、BMS 的横向产品布局，25 年将成为营收主要增长点，针对边缘计算及服务器市场的轻量级Edge BMC 管理芯片已上市并导入客户端。3）在机器人、边缘AI 等新兴领域，公司传感器调理芯片及高精度ADC 等模拟芯片将成为协作/人形机器人等智能化关键因素，当前已于客户展开探索与合作。


　　投资建议：目标价50.3 元，维持“买入”评级我们认为公司产品已进入收获期，费用控制下25 年有望实现利润释放。 维持25/26/27E营收预测9.55/12.04/15.03 亿元，归母净利润为0.09/0.75/1.55亿元，给予7.5 倍25PS（Wind 可比公司一致预期7.5x 25PS），维持目标价50.3 元，维持“买入”评级。


　　风险提示：新品推广不及预期，终端需求恢复不及预期，毛利率波动较大。

□.谢.春.生./.张.皓.怡./.陈.钰    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司