上海建工(600170)：Q1需求恢复缓慢 静待改善

公司发布一季报：2025Q1 实现营收403 亿元，同比-46.1%，归母净利-1.79亿元，同比-162%，扣非净利-1.44 亿元，同比-196%。我们认为公司历史以来Q1 收入占比较低，20Q1-24Q1 平均贡献比例约8.9%，25Q1 受复工缓慢、订单执行放缓影响，收入下滑较多，预计对全年影响相对较小，公司作为上海城市建设主力军，24 年上海市场新签订单占集团新签比例达72%，长三角区域业务比重达83%，经营稳健度较高，维持“增持”评级。


　　25Q1 毛利率同比提升，收入下滑费用率被动抬升侵蚀归母净利率25Q1 公司综合毛利率为7.54%，同比+1.37pct。期间费用率为8.59%，同比+3.04pct 。其中， 其中销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为0.32%/5.22%/1.76%/1.29%，同比+0.13/+2.40/-0.07/+0.57pct，主要系收入下滑较多，导致费用率被动提升较多。25Q1 减值冲回合计7.47 亿元，同比冲回增加4.94 亿元。综合影响下，25Q1 归母净利率为-0.44%，同比-0.83pct，扣非归母净利率-0.36%，同比-0.56pct。


　　25Q1 应收账款环比减少，经营现金同比改善


　　25Q1 资产负债率为85.3%，同比+1.09pct，较年初减少1.31pct，有息负债率25.3%，同比-0.08pct，较年初增加3.38pct。25Q1 公司经营性现金净额-233 亿元，同比少流出20 亿元，收现比为209%，同比+53pct，付现比为263%，同比+76pct。25Q1 末公司应收账款及票据549 亿元，应付账款及票据1495 亿元，合同资产438 亿元，合同负债331 亿元，较24 年末分别-138/-394/+8/+2 亿元。


　　25Q1 新签合同承压，上海外市场表现较好


　　25Q1 公司新签合同额645 亿元，同比-44%，其中，建筑施工/建材工业/房产开发/设计咨询新签511/70/13/17 亿元，同比-51%/-10%/+101%/+74%，公司进一步加强长三角区域市场拓展，Q1 长三角（除上海外）新签合同同比+9%，我们预计Q1 订单承压主要系上海地区项目招投标启动慢于往年，全年在经济大省挑大梁背景下有望逐步恢复。


　　盈利预测与估值


　　我们维持公司2025-2027 年归母净利润预测为23.0/24.3/25.4 亿。可比公司25 年Wind 一致预期PE 均值为12 倍，维持给予公司25 年12xPE，维持目标价3.11 元，维持“增持”评级。


　　风险提示：订单落地不及预期；工程回款不及预期。

□.方.晏.荷./.黄.颖./.王.玺.杰./.樊.星.辰    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司