东材科技(601208)：25Q1业绩迎来拐点 高频高速树脂加速放量

投资要点：


公司发布2024 年报：报告期内，公司实现营收44.70 亿元（YoY+20%），归母净利润1.81 亿元（YoY-45%），扣非归母净利润1.24 亿元（YoY-42%），销售毛利率13.92%，同比-5.09pct，净利率3.44%，同比-4.76pct。


其中，24Q4 单季度实现营收12.25 亿元（YoY+34%，QoQ+9%），归母净利润-0.55 亿元，扣非归母净利润-0.36 亿元，销售毛利率12.14%，同、环比分别变动-6.25pct、-2.37pct，净净利率-5.61%，同、环比分别变动-7.02pct、-12.07pct。24Q4 单季度公司利润亏损，不及预期，我们认为主要原因：1）业务角度，光伏背板基膜需求低迷、竞争加剧，山东环氧树脂、酚醛树脂项目持续亏损，带来利润拖累；2）费用角度，24Q4 管理费用环比增长0.62 亿元至0.81 亿元，计提信用减值损失0.16 亿元。此外其他收益环比减少0.38 亿元至-0.11 亿元。24 年公司利润分配预案：每10 股派发现金红利1.00 元（含税），合计拟派发现金红利约0.89 亿元，同时24 年以现金为对价，采用集中竞价方式已实施股份回购金额约0.70 亿元，现金分红和回购金额合计占年度归母净利润比例87.77%。


公司发布2025 年一季报：报告期内，公司实现营收11.34 亿元（YoY+23%，QoQ-7%），归母净利润0.92亿元（YoY+81%，QoQ+267%），扣非归母净利润0.76 亿元（YoY+105%，QoQ+312%），业绩略超预期，迎来拐点。25Q1 销售毛利率16.39%，同、环比分别变动+3.68pct、+4.25pct，净利率7.75%，同、环比分别变动+2.94pct、+13.36pct。


电子材料：高频高速树脂加速放量，扩能拓品抓住行业机遇；25Q1 山东艾蒙特逐步减亏，预计年内有望实现扭亏。据公司披露经营数据，2024 年电子材料实现销量5.93 万吨（YoY+51%），营收10.70 亿元（YoY+30%），均价1.80 万元/吨（YoY-14%），毛利率14.16%，同比-3.35pct。25Q1 电子材料实现销量1.52 万吨（YoY+32%，QoQ-9%），营收3.13 亿元（YoY+37%，QoQ+17%），均价2.06 万元/吨（YoY+4%，QoQ+28%）。细分来看：1）高频高速树脂：24 年以来，受益AI 算力升级带来的高速覆铜板需求爆发，高速电子树脂（双马来酰亚胺树脂、活性酯树脂、碳氢树脂）逐季度加速放量，25Q1 实现营收1.12 亿元（YoY+129%）。同时公司拟投资7 亿元建设20000 吨高速通信基板用电子材料产品，建成满产后预可实现年销售收入约20 亿元，实现年利润总额约6 亿元；2）环氧、酚醛树脂：24 年相关子公司艾蒙特状况不佳，营收7.42 亿元，净利润-1.25 亿元；随着其管理架构及人员调整，以及产品稳定性提升、订单结构优化，25Q1 实现同比减亏近800 万元。


光学膜材料：销量稳定增长，随着产品结构优化，预计产品均价及毛利率有望逐步提升。据公司披露经营数据，2024 年光学膜材料实现销量9.80 万吨（YoY+11%），营收11.29 亿元（YoY+17%），均价1.15 万元/吨（YoY+6%），毛利率10.51%，同比-4.30pct。25Q1 光学膜材料实现销量2.63 万吨（YoY+46%，QoQ-1%），营收3.00 亿元（YoY+43%，QoQ+3%），均价1.14 万元/吨（YoY-2%，QoQ+4%）。24年以来，光电产业总体稳步恢复，公司业务销量持续提升，根据公司经营数据披露，25Q1 原材料聚酯切片采购价格同比-13%，且偏光片用离型膜基膜、MLCC 离型基膜、PCB 干膜等高附加值产品将持续上量，预计盈利能力也有望稳中向上。


新能源材料：PP 膜持续高景气，新产线投放带来增量；光伏背板基膜形成拖累，静待需求回暖及行业格局改善。据公司披露经营数据，2024 年新能源材料实现销量6.47 万吨（YoY+11%），营收13.81 亿元（YoY+6%），均价2.13 万元/吨（YoY-5%），毛利率17.92%，同比-5.74pct。25Q1 新能源材料实现销量1.27 万吨（YoY-35%，QoQ-6%），营收3.09 亿元（YoY-7%，QoQ-14%），均价2.43 万元/吨（YoY+42%，QoQ-9%）。细分来看：1）PP 膜：受益国内特高压电网、新能源汽车需求，公司订单饱满，25Q1 实现营收1.10 亿元（YoY+37%）；同时“东材科技成都创新中心及生产基地项目（一期）”—聚丙烯薄膜2 号线有望25 年贡献增量；2）光伏背板基膜：因下游需求、同质化竞争等因素影响，产品订单需求及盈利能力大幅下滑，预计恢复仍需时间。


电工绝缘材料、环保阻燃材料：24 年以量补价，25Q1 价格回暖。据公司披露经营数据，2024 年电工绝缘材料实现销量5.00 万吨（YoY+59%），营收4.68 亿元（YoY+30%），均价0.94 万元/吨（YoY-19%），毛利率12.33%，同比-6.59pct；环保阻燃材料实现销量1.51 万吨（YoY+36%），营收1.46 亿元（YoY+18%），均价0.96 万元/吨（YoY-13%），毛利率10.66%，同比-5.68pct。25Q1 电工绝缘材料实现销量1.18 万吨（YoY+37%，QoQ-10%），营收1.08 亿元（YoY+22%，QoQ-7%），均价0.92 万元/吨（YoY-11%，QoQ+4%）；环保阻燃材料实现销量0.33 万吨（YoY-8%，QoQ-9%），营收0.31 亿元（YoY-10%，QoQ-6%），均价0.96 万元/吨（YoY-2%，QoQ+3%）。


投资分析意见：考虑光伏背板基膜需求及竞争格局暂无改善预期，小幅下调公司2025-2026 归母净利润为4.18、5.35 亿元（原值为4.51、5.93 亿元），新增2027 年归母净利润6.81 亿元，当前市值对应PE 为19、15、12X，根据Wind 统计，公司目前PB 估值为1.83X，自2022 年4 月30 日至今三年平均PB 估值中枢为2.38X，具备较大安全边际，维持“增持”评级。


风险提示：1）电子消费品等终端需求不及预期；2）电子树脂放量不及预期；3）原材料价格大幅波动。

□.马.昕.晔./.宋.涛./.周.超    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司