长城汽车(601633)：新车持续发力 4月销量拐点向上

事件：据长城汽车公告，4 月批发销量10.0 万台，同比+6%、环比+2%。


　　4 月销量符合预期，新车发力、恢复同比正增长。


　　我们预计4 月销量恢复同比正增长主要系坦克300 交付加速、二代枭龙MAX 上市贡献增量。4 月新能源批发销量2.9 万台、同比+28%、环比+14%；燃油批发量7.1 万台，同比-2%、环比-2%。根据零售数据推算，4 月公司乘用车零售约4.7 万台、叠加出口3.2 万、皮卡内销约1.3 万，与批发销量基本一致，故预计库存水平稳定。


　　1） 坦克：4 月销售1.9 万台，同比-6%、环比+10%，预计主要系2025 款坦克300 交付加速、贡献增量，4 月坦克300 销售1.1 万台、同比+13%、环比+37%，5 月内销有望过万；2） 哈弗：4 月销售5.7 万台、同比+21%、环比+8%，预计系二代枭龙MAX 上市贡献增量；4 月16 日二代枭龙MAX 正式上市，考虑置换补贴后价格11.68-15.48 万元，与老款相比空间、续航、动力、座椅功能、智驾、座舱全面升级，上市24 小时大订16368 台，有望持续带动哈弗品牌销量向上；3） 魏牌：4 月销售4811 台、同比+8%、环比+3%。4 月21 日全新高山开启预售，全系标配Coffee Pilot Ultra 全景高阶智驾技术、全新一代Coffee OS3.2 超级座舱和Hi4 性能版，高山8/高山9 预售价分别为32.98/37.98 万元，24 小时订单突破7848 辆，5 月正式上市后有望为魏牌贡献增量；4） 欧拉：4 月销售1797 台，同比-62%、环比-35%；5） 皮卡：4 月销售1.8 万台，同比-3%、环比-14%，全球首款越野混动皮卡山海炮Hi4-T 在上海车展开启预售；6） 出口：4 月出口销售3.2 万台、同比-11%、环比+1%，同比下滑预计主要受到俄罗斯市场需求疲软影响。2025 年以来，2.4T 长城炮、坦克500、哈弗H6 GT 新能源等进入海外多个新市场，随着非俄市场新车导入放量，有望带动出口月销回升。


　　展望：全面变革初见成效，进入成长新阶段。


　　1）主流市场新车周期开启，有望迎来销量向上拐点。公司精细化打磨产品、全渠道精准营销、铺设直营渠道赋能品牌，猛龙、新蓝山已取得初步成功，4 月二代枭龙max 正式上市、全新高山开启预售，订单表现均较好，后续仍有哈弗、魏牌多款新车即将上市，公司国内主流新能源市场销量有望迎来向上拐点；2）泛越野市场空间大，Hi4Z 有望“再造坦克”。Hi4Z 技术相较Hi4T 具备续航更长、动力更强、油耗更低、平顺性更好等特点，坦克500Hi4Z、400 Hi4Z 等产品有望拓宽目标群体、加速渗透城市SUV 市场，贡献显著利润弹性；3）品类齐全、技术储备丰富，出口潜力大。公司品类（皮卡、坦克）、动力类型（HEV、柴油等）储备丰富，产品力强，预计随着后续新车型以及各种动力类型的导入及放量，本地化产销进程加快，月销有望持续向上。


　　投资建议：维持“买入-A”评级。预计公司2025-2027 年归母净利润分别为140.3、174.0、209.6 亿元，对应当前市值PE 分别为13.8、11.1 和9.2倍。维持6 个月目标价32.79 元/股，对应2025 年20 倍市盈率。


　　风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期；行业价格战持续加剧等。

□.徐.慧.雄./.夏.心.怡    .国.投.证.券.股.份.有.限.公.司