双环传动(002472)：盈利能力显ALPHA 看好精密齿轮平台公司多维成长

投资要点：公司发布2024年报与2025一季报。2024年实现营业收入87.81亿元，同比+8.8%；实现归母净利润10.24 亿元，同比+25.4%。分季度看，公司24Q4 实现营业收入20.39 亿元，同比-7.4%；实现归母净利润2.86 亿元，同比+26.0%；25Q1 实现营业收入20.65 亿元，同比-0.5%；实现归母净利润2.76 亿元，同比+24.7%。业绩符合预期。


　　表观收入增速波动受钢材贸易影响，主营增长稳定，新能源乘用车、民生齿轮等业务表现亮眼。24 年实现营收87.81 亿元，同比+8.8%，其中主营同比+18.5%；25Q1 营收20.65亿元，同比-0.5%，其中主营同比+12.5%。公司表观收入增速承压，主要系公司主动调整钢材贸易业务，对实际业绩影响有限，主营业务继续稳健增长。分业务看2024 年收入结构：乘用车收入53.25 亿元，同比+26.1%，其中新能源收入33.70 亿元，同比+51.2%，新能源渗透率持续提升，叠加同轴减速器升级趋势，带动量价齐升；燃油车同比-2.0%，表现优于行业整体水平。商用车收入7.22 亿元，同比-18.0%，工程机械收入5.80 亿元，同比-10.4%，二者主要受下游景气度影响。智能执行机构收入6.42 亿元，同比+69.4%，智能家居尤其是扫地机器人相关产品的放量，带动收入高速增长；减速器及其他收入6.56亿元，同比+17.9%，RV 减速器市占率持续提升。


　　盈利能力显著提升，显示公司产业链地位以及自身经营alpha。24 年公司实现整体毛利率25.0%，同比+2.8pct；实现归母净利率11.7%，同比+1.5pct。单季度看，24Q4 公司实现整体毛利率31.0%，同比+6.5pct，实现归母净利率14.0%，同比+3.7pct；25Q1 实现整体毛利率26.8%，同比+4.2pct，实现归母净利率13.4%，同比+2.7pct。盈利能力同比持续提升，我们认为其原因，除了低毛利的钢贸业务占比下降外，主要系齿轮行业重资产特性下规模效应的体现，反映了公司研发和制造优势下的产业地位；同时，公司持续推进降本增效，从技术、工艺、管理多角度提升经营质量。


　　展望后续，我们看好公司作为精密齿轮平台公司，全球化、智能执行机构、机器人等方面多维成长。全球化方面，2025 年公司将加快匈牙利基地的团队建设和产能布局，有望在海外车企新能源转型过程中，进一步把握齿轮外包需求实现成长。另一方面，公司也通过电驱动同轴减速箱齿轮，显著提升了市场竞争力和单车价值量。同时，公司扩展了智能汽车执行机构的产品线，产品涵盖电动尾门、智能车锁、座椅调节器等，紧跟汽车智能化的发展趋势，持续提升单车价值量。在机器人领域，子公司环动科技在国内RV 减速机的市占率持续提升，谐波减速机也成功供货，并对新结构的精密减速机进行探索与研发，为满足未来机器人对关节的多样化需求奠定坚实的基础。


　　小幅下调盈利预测，维持“买入”评级。我们预计公司2025-2026 年实现归母净利润12.79/15.10 亿元（前值13.04/15.34 亿元），新增2027 年预测17.63 亿元，同比增速24.9%/18.0%/16.7%，对应当前PE 为22x/19x/16x，维持“买入”评级。


　　核心风险：下游汽车销量不及预期、公司产能投放不及预期、新业务拓展不及预期。

□.戴.文.杰./.樊.夏.沛    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司