立高食品(300973)：奶油延续高增长 期待25年新品贡献增量

核心观点


　　得益于产品上新加快，奶油新产线产能释放，商超调改渠道拓展，公司24Q4 收入增长明显提速，25Q1 延续较强增长势头。2024年公司优化营销费用效率，股份支付费用大幅缩减，盈利能力提升，25Q1 净利率表现相对稳定。展望25 年，公司将积极拓展调改商超等渠道，开发新品上架，进一步丰富稀奶油产品矩阵，2025年业绩有望提速。利润层面，公司产能利用率仍有望继续爬坡，提升运营效率优化费用，预计25 年利润率有望持续改善。


　　事件


　　公司公布2024 年年度报告&2025 年一季度报告：


　　2024 年，公司实现营收38.35 亿元，同比增长9.61%；归母净利润2.68 亿元，同比增长266.94%；扣非归母净利润2.54 亿元，同比增长108.22%。


　　24Q4 单季，公司实现营收11.18 亿元，同比增长21.99%；归母净利润0.65 亿元，同期-0.85 亿元；扣非归母净利润0.62 亿元，同比-0.24 亿元。


　　25Q1 单季，公司实现营收10.46 亿元，同比增长14.13%；归母净利润0.88 亿元，同比增长15.11%；扣非归母净利润0.86 亿元，同比增长27.3%。


　　简评


　　市场需求稳步修复，餐饮等新渠道保持高增


　　得益于公司丰富产品线，以及多元化渠道覆盖，2024 年业绩稳健增长。分产品看，公司24 年冷冻烘焙、奶油、水果制品、酱料、其他烘焙原材料收入分别为21.33、10.58、1.66、2.25、2.26 亿元，分别同比-3.53%、+61.75%、-11.34%、-3.58%、+20.66%、-7.73%。


　　UHT 奶油增长态势向好，且奶油新产线投产缓解产能压力，全年UHT 奶油销售额超过5 亿元。


　　分渠道看，公司2024 年传统流通渠道（占比约57%）销售同比增长15%，稀奶油产品在国产替代满足消费者的需求，增长态势向好。商超渠道（占比约25%）受产品上新周期影响，销售额同比中个位数下滑。而餐饮、茶饮及新零售等创新渠道（占比约18%）继续开拓新客户，全年收入增长约20%。


　　24Q4 及25Q1 上新周期加快，奶油新产线投产，业绩增速回升，且24Q4 得益于零售渠道春节备货周期提前增速快于25Q1。25Q1 烘焙食品（占比60%）同增约12%，烘焙食品原料（占比40%）同增17%，稀奶油延续较强增长态势，酱料类定制产品增长。分渠道看，流通饼房（占比40%）同比下滑中单位数，系春节备货周期前置；商超（占比40%）同比增长40%，系产品上新加快，把握商超调改趋势；餐饮及新零售渠道（占比20%）增长超过20%。


　　结构调整与原材料价格影响毛利率，费用效率持续优化公司2024 年毛利率31.47%，同比+0.08pcts，归母净利率6.99%，同比+4.9pcts；24Q4 毛利率29.77%，同比+1.58pcts, 归母净利率5.8%，同比+15.12pcts；25Q1 毛利率29.99%，同比-2.6pcts，归母净利率8.45%，同比+0.07pcts。毛利率方面，2024 年产品结构调整，精简SKU，四季度上新产品拉升毛利率提升，25Q1 受到大宗原材料价格上涨影响。


　　费用方面，2024 销售费用率12.1%，同比-1.44pcts，管理费用率6.68%，同比-2.88pcts；24Q4 销售费用率13.5%，同比-3.77pcts，管理费用率5.98%，同比-8.92pcts；25Q1 销售费用率10.1%，同比-2pcts，管理费用率5.41%，同比-1.16pcts。销售费用率下滑主要系公司降本增效提升运营效率，且上新周期影响广告宣传费大幅降低，管理费用下滑主要系2024 年未能完成激励目标相关股份支付费用大幅减少。此外，2024 年及25Q1 研发费用率分别下降1.30pcts、0.94pcts，


　　业务多点开花，看好25 年收入利润表现


　　展望25 年，尽管宏观的消费需求仍有不确定性，但是公司在多个大客户渠道（商超、餐饮、酒店等）不断拓展，上新可期，有望通过推新获得较好的增长，一季度酱料已贡献较好增量。稀奶油方面，顺应国产化替代大趋势，价格向上、向下丰富产品线，强化公司奶油品类竞争优势、品牌优势。同时，近期较火的商超调改，预计也有利于公司未来拓展更多商超客户并开发更多优质产品。内部组织方面，公司将进一步优化运营效率，提升人效，规模效应有望进一步显现。25 年公司产能利用率仍有望继续爬坡，带动生产端平均制造成本下降，叠加降本增效，预计25 年利润率有望持续改善。


　　盈利预测：根据公司财报表现，我们预计2025-2027 年公司实现收入43.45、50.29、58.84 亿元，实现归母净利润3.22、4.01、5.20 亿元，对应PE 为23.18x、18.61x、14.35x。


　　风险提示：1）原材料价格上涨风险：烘焙行业原材料涉及种类众多，若油脂、白糖等部分原材料价格后续出现超预期上涨将对公司盈利造成较大压力；2）行业竞争加剧：国内冷冻烘焙行业当前正处于快速成长期，近年来市场参与者纷纷扩产，若后续行业内出现竞争加剧的情况，将对公司经营造成不利影响；3）新品表现不及预期：


　　公司需要通过打造大单品来塑造品牌声势，提升市场地位，若公司新品的市场表现不及预期，推新节奏受到影响，将对公司业绩端的后续增长造成影响。

□.安.雅.泽./.夏.克.扎.提.·.努.力.木    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司