浙江医药(600216)：维生素E价格处于较高景气 生命营养品与药品有望实现双轮驱动

事件：1. 2025 年4 月23 日，浙江医药发布2024 年年报及2025 年一季度报，公司2024 年营业收入为93.75 亿元，同比上升20.29%；归母净利润11.61亿元，同比上升170.11%；扣非净利润11.60 亿元，同比上升656.77%。


事件：2. 1Q25 公司实现营业收入22.55 亿元，同比上升0.28%，环比下降0.31%；归母净利润4.09 亿元，同比上升273.08%，环比上升31.60%。


点评：2024 年公司业绩有所上升，维生素销量大幅增长。2024 年公司总体销售毛利率为42.33%，较上年同期上升9.94pcts。2024 年公司财务费用同比下降71.65%，销售费用同比上升5.22%，管理费用同比上升31.71%，主要系计提公司产业转移、原有生产场地去功能化支出及人员分流费用所致；研发费用同比下降12.87%，主要系公司部分研发项目于2024 年度进入收尾阶段，相应研发费用支出较2023 年度减少所致。2024 年公司净利率为10.88%，较上年同期上升7.33pcts。


我们认为，公司2024 年业绩提升的主要原因是受维生素景气行情提振，叠加公司持续推进技术进步、产品线升级以及产能布局的优化调整，从而业绩同比实现大幅增长。1Q25 公司业绩大涨，我们认为主要得益于维生素E 价格延续较高景气，公司维生素E、维生素A 系列产品销售价格同比去年一季度上涨。


公司2024 年经营活动产生的现金流同比大幅上升。2024 年公司经营活动产生的现金流量净额为12.23 亿元，同比上升92.85%；主要系公司 2024 年度销售收入增长导致了经营性现金流的增长所致。1Q25 公司经营活动产生的流量净额为3.05 亿元，同比上升1216.17%，主要系收回上年度出口退税所致。投资性活动产生的现金流量净额为-4.73 亿元，同比上升17.48%；筹资活动产生的现金流量净额为-2.55 亿元，同比上升80.53%；主要系银行借款及子公司引入外部投资款同比减少所致。期末现金及现金等价物余额为19.66亿元，同比上升34.64%。应收账款周转率上升，从2023 年同期6.11 次变为6.51 次。存货周转率下降，从2023 年同期2.63 次变为2.61 次。


维生素行业景气上行。中国作为维生素的生产大国，2024 年中国维生素总产量约42.0 万吨，占比全球产量的85.9%，且由于部分维生素产品供应遭遇不可抗力影响，2024 年维生素价格有所上升，利好公司盈利：据wind 数据，2024 年国内维生素A/维生素E/D3/ 维生素H 产品市场均价分别为133.47/101.34/152.41/33.96 元/ 千克， 同比分别为59.91%/44.69%/172.32%/-14.74%，大多有明显的回升。我们认为，受到全球维生素供应链的影响，叠加国内市场需求较为旺盛，维生素E 价格维持较高景气，利好公司业绩。


公司生命营养品行业产品竞争力显著。公司在维生素产品领域建立了工业绿色化学和活性成份的微胶囊化两个技术平台，占据重要的市场地位。2024 年，公司生命营养品实现销售额46.97 亿元，占公司营业收入的50.10%，同比增加43.51%。我们认为，公司始终专注于核心业务，在生命营养品领域，构建了完整的产业链，形成了多样化的产品体系，在维生素板块具有突出的行业竞争力，叠加维生素行业景气度有望延续，利好公司业绩提升。


医药行业创新驱动转型成效明显，创新药物研发进展显著。2024 年，医药行业正逐步进入创新驱动阶段，以创新药物和生物技术为核心，推动行业的转型升级。公司率先开启了医药行业“工业4.0”的序幕，从机械化向智能化跃升，逐步实现用全新现代化、数字化控制的机器替代机械化生产。2024 年，公司药品板块实现销售额45.80 万元，占公司营业收入的48.85%，同比增加3.24%。2024 年，公司研发投入7.49 亿元，占营业收入的7.99%，共有在研新药新产品项目4 项，处于临床研究或BE 阶段6 项，申报生产10 项，仿制药在研20 项。我们认为，公司在创新药物研发方面的强大实力和发展潜力，以技术驱动新质生产力，有望推动公司医药制造向高效、绿色、智能化升级。


生命营养品与药品有望实现双轮驱动，多批项目实现落地。截至2024 年底，公司子公司昌海生物331 项目新工艺顺利完成试产工作，并实现预期目标；子公司可明生物一期项目已基本建成，承接新昌制药厂转移的产品基本落地；子公司创新生物承接的浙江医药制剂新基地建设项目落地，首批转移产品可投入商业化生产，激素软胶囊计划于2025 年10 月份之前通过检查并获得批准；子公司新码生物抗体偶联药物ARX788 推进生产许可证取证工作，ARX305项目一期临床试验按计划顺利进行。我们认为，公司聚焦于生命营养品产业链的完善，同时争取药品制剂市场准入，有望继续加快市场放量，扩大主导产品市场份额。


投资建议： 预计公司2025-2027 年实现营业收入分别为104.53/111.90/119.54 亿元，实现归母净利润分别为13.07/14.95/16.39 亿元，对应EPS 分别为1.36/1.55/1.70 元，当前股价对应的PE 倍数分别为9.8X、8.6X、7.8X。我们基于以下几个方面：1）公司生命营养品与药品双轮驱动，多批项目实现落地，有望为公司贡献更多业绩；2）维生素行业景气上行，公司在生命营养品行业竞争力显著，利好业绩提升；3）医药行业创新驱动转型成效明显，公司创新药物研发进展顺利，或将打开新的增长空间。我们看好维生素景气延续及公司新产品放量，维持“买入”评级。


风险提示：政策法规变动风险；市场竞争加剧风险；生产要素成本上涨的风险；新药研发失败风险；环保及安全经营风险等。

□.肖.亚.平    .长.城.证.券.股.份.有.限.公.司