普瑞眼科(301239)：25Q1利润略超预期 新院爬坡有助于公司净利率修复

核心观点


　　2024 年业绩符合预期，25Q1 归母净利润略超预期。25Q1 公司归母净利润增速高于收入增速，主要是由于寒假期间屈光、视光需求有所恢复，公司收入增速有所改善；公司24 年采取的降低总部管理费用措施开始显现效果， 管理费用率同比降低2.61pct。截至24 年年底，公司运营35 家眼科医院和4 家门诊部。


　　2021-2024 年公司共新增16 家医疗机构，数量占比超过40%。展望2025 年，随着眼科医疗服务需求的恢复，公司新院收入逐渐爬坡、利润逐渐扭亏，有助于公司实现高于行业的收入增速以及净利率修复。


　　事件


　　公司发布2024 年报和25Q1 季报


　　公司2024 年实现营业收入26.78 亿元（-1.46%），归母净利润-1.02 亿元（-138.02%），扣非归母净利润-0.85 亿元（-143.08%），EPS 为-0.68 元（-137.99%）。EPS 为-0.68 元，同比由盈转亏。


　　25Q1 公司实现营业收入7.42 亿元（+9.82%）,归母净利润0.27 亿元(+61.18%)，扣非归母净利润0.28 亿元（+48.37%）。


　　简评


　　2024 年业绩符合预期，25Q1 收入符合预期、利润略超预期


公司2024 年实现营业收入26.78 亿元（-1.46%），归母净利润-1.02 亿元（-138.02%），扣非归母净利润-0.85 亿元（-143.08%），此前公司已发布业绩快报。2024 年公司实现门诊量153. 11 余万人次（+1.63%），手术量超18.12 万台（+3.13%），收入增速放缓，并且低于门诊量与手术量增速，表明公司整体客单价水平同比下降，预计主要是由于1）宏观需求增长放缓及行业竞争加剧，对公司屈光及视光项目收入与客单价造成压力；2）白内障人工晶体集采政策全面落地及DRG/DIP 支付方式改革，对白内障项目收入及盈利能力带来挑战。2024 年公司利润同比由盈转亏，一方面是公司屈光、视光、白内障三大项目收入增长乏力，毛利率均呈一定程度下降；另一方面，公司加速扩张，新开医院尚处市场培育期，收入贡献有限，但运营相关的折旧摊销、人工成本及期间费用等刚性支出对整体利润形成较大拖累。


　　分业务来看，2024 年屈光项目实现收入12.27 亿元（-5.31%），毛利率47.02%（-4.56pct），主要受市场竞争加剧影响。白内障项目实现收入5.76 亿元（-3.04%），毛利率38.93%（-4.44pct），受集采及支付方式改革影响，呈现“量增价减”态势。视光项目实现收入3.86 亿元（-2.60%），毛利率45.58%（-5.87pct），受整体消费需求低迷影响。综合眼病项目实现收入4.70 亿元（+12.81%），是公司2024 年唯一实现正增长的业务板块，体现了公司在多学科协同发展方面的成效，但毛利率下滑12.94pct 至0.47%，可能和成本上升、业务结构变化或定价策略调整有关。


　　公司25Q1 收入符合预期，利润略超预期。25Q1 公司实现营业收入7.42 亿元（+9.82%）,归母净利润0.27亿元(+61.18%)，扣非归母净利润0.28 亿元（+48.37%）。2025 年寒假期间屈光、视光需求有所恢复，公司收入增速亦有所恢复。25Q1 公司归母净利润增速显著高于收入增速，盈利能力有所改善，毛利率同比降低1.20pct、管理费用率同比降低2.61pct，预计是因为在24 年采取的降低总部管理费用措施开始显现效果。25Q1 非经常性损益金额较小，主要为对外捐赠支出及政府补助等。


　　2024 年公司期间费用率有所上升，25Q1 管理费用率降低2024 年公司毛利率下降7.02pct 至36.98%，营业成本中，人工成本（+18.28%）、折旧摊销（+31.90%） 、房租费用（+28.02%）增长较快，主要系新开医院投入运营导致。医用材料成本同比下降1.63%，主要受益于白内障晶体集采带来的采购成本下降。期间费用方面，2024 年公司销售费用率18.69%，同比+2.19pct；管理费用率14.32%，同比+0.90pct，主要系新开医院运营费用增加所致。财务费用率3.18%，同比+0.80pct，上升主要因募集资金使用余额下降导致利息收入减少。


　　2024 年公司存货周转天数为31.17 天，同比增加1.88 天（+6.43%）；应收账款周转天数33.39 天，同比增加2.61 天（+8.49%），运营效率变化较小，其他财务指标正常。


　　25Q1 公司毛利率为39.34%，同比-1.20pct，预计是公司收入增速恢复尚未完全抵消医院扩张带来的固定成本增加影响；公司销售费用率为16.52%，同比+0.15pct；管理费用率为12.44%，同比-2.61pct，预计主要是由于公司在24 年采取的降低总部管理费用措施开始显现效果；公司财务费用率为2.95%，同比+0.27pct。25Q1 经营活动产生的现金流量净额1.95 亿元，同比+54.87%，主要是公司销售商品、提供劳务收到的现金增加所致。


　　展望2025 年，新院爬坡有助于公司实现净利率修复公司持续推进“全国连锁化+区域一体化”战略，2024 年内新开昆明星耀普瑞、广州越秀普瑞等7 家医疗机构，并控股收购大理普瑞。截至24 年年底，公司运营35 家眼科医院和4 家门诊部。2021-2024 年公司共新增16家医疗机构，新增数量占比超过40%。展望2025 年，随着眼科医疗服务需求的恢复，公司新院收入逐渐爬坡、利润逐渐扭亏，有助于公司实现高于行业的收入增速以及净利率修复。


　　盈利预测与估值


　　我们预测2025-2027 年，公司营收分别为30.10 亿元、33.82 亿元、37.72 亿元，分别同比增加12. 4 0%、12.35%、11.52%；0.96 亿元、1.89 亿元、3.07 亿元，分别同比增加194.32%、96.69%、62.40%。以202 5 年4 月30 日收盘价（43.04 元/股）计算，2025-2027 年PE 分别为67、34、21 倍。维持“买入”评级。


　　风险分析


　　1. 医保控费风险：在医保费用总量控制的背景下，若公司持续增加对医保收入的依赖或者无法顺利拓展其他非医保项目收入，则公司未来收入的稳定性和增长的可持续性可能受到不利影响；2. 医疗纠纷和事故风险：眼科诊疗行为客观上存在着程度不一的风险，如引发医疗事故或纠纷，可能导致公司面临投诉、经济赔偿、行政处罚或法律诉讼，对公司品牌声誉产生不利影响，进而会对公司的业务经营能力、经营业绩及财务状况产生不利影响；


　　3. 集采等政策影响公司盈利能力风险：医疗服务行业受政策因素影响较大，若眼科医疗服务价格调整或眼科高值耗材带量采购结果降幅较大，可能会影响公司盈利能力；4. 医院运营风险：医院日常经营存在医疗安全、医疗质量、医保基金合规使用等相关风险；若合规性管控不足，存在医疗行业合规要求提高和医保飞行检查力度加大背景下的合规性风险。

□.贺.菊.颖./.王.在.存./.吴.严    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司