璞泰来(603659)：减值影响净利 2025年或迎盈利拐点

事件


公司发布2024 年年度报告和2025 年一季报，2024 全年实现营业收入134.48 亿元，同比-12.33%；实现归母净利润11.91 亿元，同比-37.72%。其中2024Q4 实现营收36.08 亿元，同比-1.21%，环比+2.85%；实现归母净利润-0.48 亿元，同环比转亏。


2025Q1 实现营收32.15 亿元，同比+5.96%，环比-10.90%；实现归母净利润4.88亿元，同比+9.64%，环比扭亏。


2024Q4 减值充分计提，高性能负极有望放量公司Q4 单季度同环比转亏的主要原因为公司计提资产减值5.1 亿元，加回后归母净利润约4.62 亿元。公司2024 年负极战略性减少和控制部分低价产品的出货，全年出货13.2 万吨，同比-15%，整体盈利承压。随着工艺降本措施的逐步实施，高成本库存的消纳压力减少，2025 年公司负极材料盈利能力有望得到改善。


湿法涂覆和基膜产品出货高增，基膜自给率有望提升2024 年公司涂覆加工全年销量达到70.03 亿㎡，占同期国内湿法隔膜出货量的40.02%，市场份额继续保持领先。2024 年基膜全年销量达5.7 亿㎡，同比大幅增长。随着四川卓勤二期产线逐步投产，将进一步提升公司基膜的自给率和竞争力，2025 年涂覆加工和基膜出货量有望分别达到90 亿㎡和12 亿㎡以上。


PVDF 销量稳健增长，整体盈利保持稳定


2024 年下半年公司子公司乳源氟树脂PVDF 有效产能达到2.5 万吨，全年PVDF 累计销量达到2.07 万吨，同比大幅增长95.23%，在锂电级PVDF 市场份额超过30%。


在行业供需矛盾突出和产品降价的情况相爱，公司销量的大幅增长对冲价格和盈利的下降，整体盈利保持相对稳定。


盈利预测及投资建议


考虑到负极产品盈利有望修复，其他业务稳定放量，我们预计公司2025-2027 年营业收入分别为173.23/198.78/225.63 亿元，同比增速分别为29%/15%/14%；归母净利润分别为24.40/29.22/34.74 亿元，同比增速分别为105%/20%/19%,三年CAGR 为42.9%，EPS 分别为1.1/1.4/1.6 元/股，PE 分别为15/12/10 倍，鉴于公司负极业务有望迎来盈利拐点，隔膜等业务有望持续放量，维持“买入”评级。


风险提示：新能源车销量不及预期；原材料价格大幅波动。

□.张.磊    .国.联.民.生.证.券.股.份.有.限.公.司