锦江酒店(600754)：需求仍待回暖直营业务承压 门店优化持续进行

核心观点


　　25Q1 公司实现收入29.42 亿元，同比-8.25%，归母净利润0.36亿元，-81.03%；扣非净利润0.27 亿元，同比-57.29%。25Q1 境内有限服务酒店经济型/中端RevPAR 分别-2.46%/-7.88%，一季度商旅需求仍未恢复，行业及主要公司RevPAR 同比仍为负增，使得酒店业务盈利承压。境外自有租赁/ 加盟


　　RevPAR-9.07%/-1.82%，直营部分下滑较大预计对利润也有影响。


　　25Q1 公司酒店新增226 家，关闭129 家，净开97 家，关店数上升，7 天、派等经营较弱门店继续清退。公司计划2025 年营收+2%~7%，中国大陆+5%~10%，新开1300 家，新增签约2000 家，保持稳健。伴随行业需求逐步回暖，公司在开店优化下预计将边际改善。


　　事件


　　公司披露2025 年一季报：25Q1 公司实现收入29.42 亿元，同比-8.25%，归母净利润0.36 亿元，-81.03%；扣非净利润0.27 亿元，同比-57.29%。


　　简评


　　直营店仍有承压，境外持续调整财务费用逐季优化一季度公司非经变动较大主要为24Q1 卢浮集团处置物业取得收益本期无该部分收益&金融资产公允价值变动损益下降较大。扣非利润下滑主要为收入下降经营仍有承压。分业务来看，大陆境内有限服务收入20.57 亿元/-7.4%，RevPAR 下滑+直营店关闭；全服务5920 万元/+31.2%；境外营收7.72 亿元，剔除汇率影响-10.5%；餐饮5341 万元/-13.78%。Q1 整体毛利率31.85%，-3.53pct，公司利润承压主要是收入下降但营业成本（主要为直营店）未有同步减少，且每直营房间的营业成本同比+8%，直营店预计仍有亏损。从20224 年公司分部利润来看，境内有限酒店扣非净利润8.59 亿元，-20.79%，主要是直营店仍有压力，全服务酒店归母净利润0.30 亿，+163%，境外酒店归母净亏损5,689万欧元，同比增加339 万欧亏损，调整中费用有所提升。2025Q1公司财务费用率为5.53%，同比-1.15pct，其中利息费用同比减少5967 万元，环比-958 万元，24Q4 公司财务费用环比Q3 减少0.36 亿，逐季优化。


　　商旅需求恢复较慢，开店保持稳健


　　25Q1 境内有限服务酒店总店Occ/ADR/RevpAR 分别+0.98pct/-6.84%/-5.31%，其中经济型/中端RevPAR 分别-2.46%/-7.88%。同店Occ/ADR/RevpAR 分别+0.32pct/-8.42%/-7.94%，其中经济型/中端-5.62%/-9.71%，锦江入住率同比转正但ADR 下降加大， RevPAR 下降幅度与同类型公司差异不大。海外自有租赁/ 加盟RevPAR-9.07%/-1.82%，直营部分下滑较大预计对利润也有影响。25Q1 新增226 家，关闭129 家，净开97 家（24Q1新增222 家，净开147 家），同比关店数明显上升，主要为7 天净减38 家，派-30 家相对较多，经营较弱门店继续清退。净增中麗枫+30，维也纳+27（四品牌合计+38），欢朋+26，锦江之星+13 相对较多。Pipeline 境内3722 家，环比-100 家，境外141 家，环比+10 家。公司计划2025 年营收+2%~7%，中国大陆+5%~10%，新开1300家（首旅+1500 家，华住+2300 家，亚朵+500 家），新增签约2000 家。


　　盈利预测与投资建议： 考虑到当前酒店行业整体情况，我们预计公司2025-2027 年实现归母净利润10.59/13.25/16.07 亿元，对应PE 为24.3/19.4/16.0 倍，维持增持评级。


　　风险分析


　　1、国内连锁酒店市场逐步进入中高端酒店爬坡期，对于中高端品牌的验证要求较高，当前国内中高端酒店市场的竞争格局尚不完全明晰，可能存在较多的酒店集团竞争，存在一定的竞争风险。


　　2、公司新一轮的整合逐步开始，内部的运营效率和降费效果需要正常经营后进行验证，如若验证效果不佳，则业绩敏感性较强，可能影响到公司整体的营收和业绩释放。


　　3、下沉市场存在品牌升级和持续加密的空间，同时也面临较为激烈的竞争，加盟商对于品牌的投资回收期要求较高，酒店细分品牌逐步增多。

□.于.佳.琪./.刘.乐.文./.陈.如.练    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司