贝泰妮(300957)2024年报及2025年一季报点评：产品&渠道调优 静待利润修复

本报告导读：


公司24 年精简sku、聚焦核心单品，4Q24 起毛利率显著提升，品牌破圈，期待新品破圈扩大主品牌种草人群，抖音运营提效带来盈利能力优化。


投资要点：


考虑到公司短 期精简产品线，加大投放进行品牌破圈，下调25-26 年EPS 预测至1.50 元（-0.98）、1.83 元（-1.14），新增2027 年EPS 预测为2.10 元。参考可比公司，考虑公司后续利润率提升空间，给予25 年33x 目标PE，下调目标价至49.58 元，维持“增持”评级。


薇诺娜调整期增长承压，抖音为主要驱动。2024 年公司实现收入57.36 亿元，同比增长3.87%，归母净利润5.03 亿元，同比下降33.53%。24 年毛利率同比下降0.16pct 至73.74%，其中护肤品毛利率提升0.95pct 达74.61%；净利率同比下降4.93pct 至8.77%。①分品牌：薇诺娜24 年收入49.1 亿，同比下降5.45%，薇诺娜宝贝收入2.0 亿，同比增长34.0%，瑷科缦收入0.6 亿，同比增长65.6%；②分渠道：24 年线上自营收入29.0 亿，同比增长7.0%，其中淘系/抖音/京东分别同比下降2.1%、增长31.0%、增长40.7%；线上经销收入10.1 亿，同比增长20.2%；OMO 渠道收入5.2 亿，同比下降0.35%；线下经销收入12.7 亿，同比下降10.7%。


毛利率逐季改善，线上渠道投放增加。24Q4 公司收入/归母净利润分别实现17.18/0.88 亿元，分别同比下降17.8%、下降50.3%；毛利率73.77%同比提升4.01pct，净利率同比下降3.36pct 至5.14%。25Q1收入/归母净利润分别为9.49/0.28 亿元，同比下降13.51%、下降83.97%；毛利率77.47%同比提升5.39pct。24 年公司销售费率为49.97%同比提升2.71pct，销售费用同比增加9.83%系公司加大品牌形象推广宣传费用、线上渠道费用投入增加等；管理费率/研发费率分别为8.94%/5.15%。


研发赋能长远，出海商业化进展顺利。24 年公司新增化妆品新原料备案9 项，完成了43 项化妆品原料和9 项食品原料自主研发，储备多肽类候选原料7 款；投资建设近2000 平方米医疗器械无菌洁净车间正式投产，将为公司布局III 类医疗器械提供有力支撑。此外，公司全年境外收入7842 万元同比增长553%，薇诺娜于2024 年5 月进入泰国市场，已全面进驻泰国主要美妆渠道。


风险提示：行业景气下行，新品不及预期，线上流量费用上行。

□.訾.猛./.杨.柳./.李.艺.冰    .国.泰.海.通.证.券.股.份.有.限.公.司