晶科能源(688223)：现金充裕经营稳健 效率出货领跑全球

2024 年及1Q25 业绩低于我们预期


公司公布 FY24&1Q25 业绩：收入利润层面，2024 年公司收入924.71 亿元，同比-22.08%；归母净利润0.99 亿元，同比-98.67%。1Q25 公司收入138.43 亿元，同比-40.03%，环比-33.13%，归母净利润-13.90 亿元，同比-218.20%，环比亏损幅度增加。低于我们预期，主要为组件交付价格下降以及美国出货量环比下降。出货层面，2024 年公司组件出货92.87GW，同比+18.28%，其中N 型组件81.29GW，占比约88%。2024 年全年海外组件出货占比接近 57.8%。1Q25 公司组件出货17.50GW，总出货19.13GW，同比-12.68%。盈利能力层面，我们测算4Q24 组件盈利-0.03元/W，1Q25 约-0.07 元/W，环比走弱主要因一季度淡季折旧上升且行业价格维持底部、叠加海外贸易政策变化扰动出货量和盈利能力所致。可持续经营层面：截至1Q25，公司现金及现金等价物余额 245.46 亿元，现金储备充裕，近两个季度现金及等价物增加了43.71 亿元、6.86 亿元。具体来看：1）经营活动现金流净额82.32、-26.20 亿元，1Q25 经营性现金流转负，主要受淡季和海外贸易政策变化影响；2）筹资活动现金流净额-13.85、37.46 亿元，1Q25 呈现出龙头公司较好的融资能力。截至1Q25 公司资产负债率 72.72%，环比略有上升，速动比率1.02、连续3 个季度维持在1 附近，大幅好于1H24 的0.76，偿债能力稳健。


发展趋势


2025 年组件出货继续领跑，全球化投资持续升级。公司指引2Q25 组件出货20~25GW，2025 全年出货85-100GW。公司指引2025 年底硅片/电池/组件产能将分别达到120/95/130GW，完成40%以上产能的升级改造，形成40-50GW 高功率TOPCon 产能。海外方面，计划在沙特建设10GW 高效电池及组件产能，公司预计2026 年下半年逐步投产，同时公司美国工厂已完成升级改造与扩产建设，具备 2GW 产能并实现满产运营。数智化运营推动先进生产，技术进步引领行业发展。2024 年底公司黄金片区电池量产平均效率超 26.7%，目标2025 年底高效N 型电池量产效率提升至27%。推出第三代 Tiger Neo 光伏组件，涵盖 HCP、MAX、20BB 等多项创新技术，主流版型功率提升至650W 以上，最高功率可达670W。


盈利预测与估值


由于组件业务仍承压，我们下调2025 年净利润至-24.3 亿元（前值34.8 亿元），引入2026 年净利润预测15.86 亿元。维持跑赢行业评级，下调目标价36.4%至7 元，考虑行业主链2025 年仍处于亏损状态，估值切换至2026 年，对应2026 年44.2 倍市盈率，较当前股价有24.6%的上行空间。


当前股价对应2026 年35.4 倍市盈率。


风险


光伏供需改善不及预期，美国市场需求及盈利下滑。

□.朱.尊./.刘.佳.妮    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司