伯特利(603596)：1Q25营收维持高增长 盈利能力短期承压

事件：1Q25 公司实现营收26.38 亿，同比+41.8%，环比-21.5%；归母净利润2.70 亿，同比+28.8%，环比-37.2%；扣非归母净利润2.66 亿，同比+38.6%，环比-34.2%。非经常损益主要为计入政府补助474 万。


　　1Q25 营收维持高增长，盈利能力短期承压。1）营收端：1Q25 公司实现营收26.38 亿（同比+41.8%）。1Q25 智能电控/盘式制动器/轻量化产品销量分别为146 万/93 万/344 万套（同比分别+58%/+36%/+23%），新增量产项目总数为57 项（同比+12%）。2）利润端：1Q25 公司归母净利率为10.2%（同/环比分别-1.0pct/-2.6pct）。拆分看，毛利率为18.0%（同/环比分别-2.8pct/-2.9pct），预计主要为年降和产品结构调整（墨西哥轻量化、ADAS 等业务爬坡初期毛利率仍较低），期间费用率为7.4%（同/环比分别-1.4pct/+1.3pct）。


　　电控项目持续发力，开启智能底盘→智能驾驶进阶之路。1）定点持续开拓、稳步扩张产能：截至1Q25 末，公司在研项目数498 项，2024 年新增定点416 项（年化收入65 亿）。产能方面，2024 年共新增125 万套/年EPB 卡钳产能、140 万套/年AC6 执行机构组装、20 万套/年固定钳机加、200 万套/年轻量化铸造、26 万套C-EPS 装配产能。2025 年，公司计划新增前浮动卡钳100 万套/年、EPB 卡钳150 万套/年、固定卡钳25 万套/年、制动器总成100 万套/年、WCBS1.0 30 万套/年、WCBS2.0 60 万套/年、ADAS 70 万套/年、EMB 60 万套/年、空气悬架20 万套/年产能；2）智能底盘新项目研发顺利，积极布局智能驾驶：2024 年，公司EMB 产品完成了B 样的样件制造并同步开展了DV 试验，空气悬架完成B 样开发验证，将持续推进电控转向产品的研发并逐步实现向线控转向系统进阶。


　　在智能驾驶领域，公司积极推广L2 及L2+级别ADAS 产品的商业化，并在行泊一体化域控制器、高精地图、智能算法等方面展开研发。


　　投资建议：公司线控制动产品持续获得头部车企定点并量产，轻量化产能加速释放，我们预计公司2025 年、2026 年和2027 年实现营业收入为129.9 亿元、165.3 亿元和210.8 亿元，对应归母净利润为15.2 亿元、19.2亿元和25.2 亿元，以5 月7 日收盘价计算PE 为23.2 倍、18.4 倍和14.0倍，维持“增持”评级。


　　风险提示：公司产品推出及销售不及预期；车市价格战竞争加剧风险；汽车智能电动化进展不及预期；原材料成本上升超预期

□.陈.逸.同    .长.城.证.券.股.份.有.限.公.司