鱼跃医疗(002223)：血糖业务高增 海外表现亮眼

公司发布2024 年及2025 年一季度业绩，2024 年实现营收75.66 亿元（yoy-5.09%），实现归母净利润18.06 亿元（yoy-24.63%），实现扣非归母净利润13.93 亿元（yoy-24.12%）。2025Q1 实现营业收入24.36 亿元（yoy+9.17%），实现归母净利润6.25 亿元（yoy-5.26%），实现扣非归母净利润5.13 亿元（yoy-6.91%）。


　　 核心观点


　　血糖及急救业务实现高增，其余品类阶段性承压。2024 年公司血糖管理及POCT 解决方案业务板块表现持续亮眼，实现营收10.30 亿元，同比增长40.20%，预计受益于CGM 翻倍以上增长及BGM 产品客户群体拓展；急救解决方案及其他业务实现营业收入 2.39 亿元，同比增长 34.05%，预计受益于公司自主研发的 AED 产品获证并实现进一步技术升级，业务规模得到加速拓展，同时公司在同步推进急救产品的海外布局，Y|YA 系列产品已顺利获得欧盟 MDR 认证；呼吸治疗解决方案实现营收25.97 亿元，同比下滑 22.42%，主要由于受到上年同期社会公共需求波动影响，其中制氧机、 高流量呼吸湿化治疗仪等相关产品因高基数影响同比下降，家用呼吸机、雾化器实现同比增长；家用健康检测解决方案实现营收15.64 亿元，同比下滑 0.41%，其中电子血压计在现有规模下仍实现同比双位数增长，部分产品（如红外测温仪等）受高基数影响同比有所下滑，2024 年公司推出房颤血压双测机、新款耳温枪等一系列新品，推动产品高端化；临床器械及康复解决方案实现营收20.93 亿元，同比增长0.24%，其中针灸针、轮椅、手术器械产品增长趋势良好，感染控制产品因上年同期需求波动影响，同比有所下降。


　　盈利能力有望回升，费用率改善在即。2024 年公司实现销售毛利率50.14%，同比下降1.22pct，预计受社会公共需求波动而产生的业务结构差异等因素影响，25 年Q1 公司毛利率企稳提升至50.30%，预计随着产品矩阵的不断完善及迭代升级，公司盈利能力有望改善。2024 年公司销售、管理、财务费用率分别17.99%、5.66%、-3.12%，同比分别变动+4.21/+0.50/-1.14pct，公司重视优化各项费用及资源的利用效率，同时通过有效的成本管理途径与日趋成熟的供应链体系，持续精益生产，预计费用率有望优化。


　　海外业务持续拓展，打造业绩增长新曲线。2024 年公司海外市场实现营收9.49 亿元，同比增长30.42%。随着公司众多产品海外注册工作逐步落地、海外团队属地化布局日益完善、产品力与品牌影响力日益增强，公司与海外客户进一步建立起良好的信任与合作关系，各重点国家和地区的业务实现了较全面的推进。


　　 投资建议


　　公司深耕家用医疗器械领域，重点聚焦呼吸与制氧、血糖及POCT、消毒感控三大核心赛道，且出海业务快速发展，有望打开成长空间。


　　鉴于公司受高基数影响的相关板块业务已逐步回归常态化发展轨道，我们对盈利预测做出调整，预计公司2025-2027 年营收分别为85.48/97.10/110.96 亿元，同比增速分别为+13.0%/+13.6%/+14.3%。


　　2025-2027 年归母净利润分别为20.10/22.62/25.81 亿元。对应的PE 分　　别为17.45/15.50/13.59 倍，维持“买入”评级。


　　 风险提示


　　市场竞争激烈；成本和费用上涨对公司管理带来压力；并购标的不达预期等风险


　　 盈利

□.彭.波./.徐.昕    .甬.兴.证.券.有.限.公.司