济川药业(600566)：业绩短期承压 研发管线持续丰富

财务摘要：2024 年实现营业收入80.17 亿元/-16.96%，归母净利25.32 亿元/-10.32%；扣非归母净利22.66 亿元/-15.84%。其中24Q4 实现收入22.12亿元/-29.06%，归母净利6.29 亿元/-28.44%。25Q1 实现收入15.25 亿元/-36.51%，归母净利润4.40 亿元/-47.91%。


受集采等因素影响，主力产品收入承压。分行业来看，2024 年公司商业端实现营业收入3.38 亿元/-5.94%；工业端实现营业收入76.59 亿元/-17.46%，其中清热解毒、儿科、消化产品分别实现营收26.88 亿元/-20.45%、22.54亿元/-17.78%、11.55 亿元/-31.52%。营收下降主要系核心产品蒲地蓝消炎口服液、小儿豉翘清热颗粒受上年同期收入高基数的影响，同时消化产品雷贝拉唑钠肠溶胶囊受医药集采政策影响。预计后续高基数压力趋缓。


毛利率承压，销售费用持续优化。2024 年公司综合毛利率为79.25%/-2.27pcts，其中工业毛利率为81.21%/-1.84pcts。2024 年公司销售费用率/管理费用率/ 研发费用率分别为36.85%/5.40%/5.55% ， 同比-4.65pcts/+1.54pcts/+0.74pcts，其中销售费用率下降明显主要受益于公司持续深化营销管理，优化销售渠道。


新药研发成果丰硕，BD 打开成长空间。公司立足中药、仿制药、改良新药均衡布局，加快推进创新药进度，获得盐酸非索非那定干混悬剂、左氧氟沙星氯化钠注射液、拉呋替丁片、小儿法罗培南钠颗粒、罗沙司他胶囊、西他沙星颗粒的药品注册证书。此外，公司以商业拓展赋能外延式扩张，达成了4 项产品引进或合作协议，有望为公司长远发展带来新动能。


投资建议：预计公司2025/2026/2027 年EPS 分别为2.36/2.66/2.96 元。公司核心产品优势领先，高基数等因素影响趋缓，自研+BD 持续推进，增长动能充足，维持“增持”评级。


风险提示：BD 进度不及预期风险，行业政策风险，产品推广不及预期风险。

□.陆.伏.崴    .西.部.证.券.股.份.有.限.公.司