万辰集团(300972)：净利率超预期 股权激励激发信心

投资要点


　　公司25Q1 营收108.2 亿元，同比+124%，归母净利润2.15 亿元（去年同期为0.06 亿元）。其中零食量贩业务收入106.9 亿元，剔除股权支付费用净利润为4.12 亿元，对应净利率为3.85%，相比2024 年提升1.16pct。


　　公司为硬折扣领域最纯粹标的，属于量贩零食龙二&唯一上市公司，25Q1 净利率大超预期，关注少数股东权益收回进展，业绩增长有望超预期。


　　量贩零食业务，毛净利率持续提升


　　1）25Q1 毛利率为11%，同比+1.2pct，销售费用率为3.3%（-0.8pct），管理费用率为2.5%（-0.5pct）。因量贩零食业务发展。我们认为随着门店品类扩张（潮玩/谷子等）毛利率仍有提升空间，规模效应下净利率有望持续提升。


　　股权激励激发信心，关注少数股东权益收回进展1）公司拟针对核心人员及骨干授予222 万股（约占总股本的1.23%），授予目标价69.58 元/股，考核目标25-28 年归母净利润增速比24 年增长40%/45%/50%/55%。


　　我们预计考核目标有望超额完成。2）Q1 少数股东损益1.73 亿元，占比44.59%。


　　公司运营效率不断提升，资金充裕


　　1）公司25Q1 销售收现分别为119.71 亿元（+122%）；存货14.53 亿元（+110%），对应存货周转天数17 天。公司在全国设立了 50 个仓储中心，实现“T+1”配送原则。公司拥有超 90 万平现代化物流仓和数字化供应链系统，确保产品以最快的速度送达终端店铺。2）货币资金30 亿元（+76%），经营性净现金流7.14 亿元（+159%），ROE 为17.74%，负债率72.74%。


　　盈利预测及估值：量贩零食为新业态，零食品类利润较高&优化空间较大，考虑到公司Q1 净利率大超预期，我们将 25-27 年归母净利润上调至9.36/12.92/16.02 亿元，增速分别为219%/38%/24%。维持“买入”评级。


　　催化剂：开店速度超预期、净利率提升超预期、少数股东权益收回? 风险提示：门店扩张不及预期、品类扩张不及预期、市场竞争加剧

□.杨.骥./.杜.宛.泽./.满.静.雅    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司