华利集团(300979)：新工厂效率爬坡影响毛利 短期波动不改长期趋势

2025 年一季度营收显著增长，受毛利率影响，致净利润略有下滑。公司2025年一季度实现营业收入53.53 亿元，同比增长12.34%；实现归母净利润7.62亿元，同比下滑3.25%；实现扣非后净利润7.51 亿元，同比下滑3.35%；基本每股收益为0.65 元，去年同期为0.67 元。


　　新工厂仍处于效率爬坡阶段，毛利率受到一定影响。公司根据宏观经济环境、消费趋势和运动品牌客户的战略，动态调整客户结构和产能资源配置。通过战略性拓展新客户及深化新兴运动品牌客户合作，2025 年第一季度，新客户订单量同比显著增长。为匹配快速增长的产能需求，公司加速了新工厂的建设和投产节奏（继2024 年上半年和下半年各投产2 家成品鞋工厂之后，2025年第一季度2 家成品鞋工厂已经投产）。鉴于新工厂投产初期存在新员工技能培训周期（2025 年3 月末员工人数约18.4 万人，较2024 年3 月末增加了约17%，其中最近半年集团员工人数增加约1.4 万人），新工厂仍处于效率爬坡阶段，对公司整体的毛利率造成一定的影响。公司将通过优化培训机制、加快推进智能化生产设备和生产管理系统部署等措施助力新工厂的运营效率提升。2025 年1-3 月，公司销售运动鞋0.49 亿双，同比增长8.24%。


　　毛利率下降明显，带动净利率下降。公司2025 一季度毛利率为22.90%，同比下降5.48pct。费用端，期间费用率为5.39%，同比下降2.03pct，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为0.35%、3.71%、-0.51%、1.83%，同比分别-0.13pct、-1.47pct、-0.60pct、+0.18pct。2025年一季度公司净利率为14.26%，同比下降2.27pct。


　　公司积累丰富客户资源，新增与Adidas 合作并已量产。通过长期的稳定经营，公司凭借多年沉淀的开发设计能力、良好的产品品质、大批量供货能力和快速响应能力，积累了宝贵的全球知名运动鞋客户资源，公司合作的运动休闲品牌包括Nike、Adidas、Converse、Vans、UGG、Hoka、On、New Balance、Puma、Asics、Under Armour、Reebok、Lululemon 等，公司是主要客户的核心/策略性供应商，通过优质的服务不断增强与主要客户合作粘性，并凭借在行业内良好的口碑，不断拓展新客户。2024 年，公司与Adidas 开始合作，并于2024 年9 月开始量产出货。受时尚潮流影响以及季节着装的差异，运动鞋的时效性强。公司具备完善的供应链体系、突出的开发设计能力、全面　　的制鞋工艺技术、成熟的生产流程及熟练的生产人员等，公司准时交付能力一直处于行业领先水平，获得多名客户表彰。对于部分紧急订单，公司能够1 个月内甚至2-3 周实现交货。


　　投资建议：公司从事运动鞋的产品开发设计、生产与销售，作为全球领先的运动鞋专业制造商，是国际知名的运动休闲品牌的重要合作伙伴，主要产品包括运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋等，覆盖专业运动、大众运动及日常通勤、时尚穿搭等着装场合。预测公司2025-2027 年EPS 分别为3.71元、4.25 元、4.90 元，对应PE 分别为14.5X、12.6X、11.0X，维持“增持”的投资评级。


　　风险提示：国际贸易风险、劳动力成本上升的风险、跨国经营风险、客户集中的风险、生产基地集中的风险、募集资金投资项目无法达到预期效益的风险。

□.黄.淑.妍    .长.城.证.券.股.份.有.限.公.司