泸州老窖(000568)：25Q1业绩环比向上 三年分红方案提振信心

【业绩】24 年营业收入/归母净利润312/134.7 亿元（同比+3.2%/1.7%）；24Q4 营业收入/归母净利润分别同比-16.86%/-29.86%；25Q1 营业收入/归母净利润93.52/45.93 亿元（同比+1.78%/+0.41%）。


　　【分红】24 年现金分红比65%（同比+5pct），24-26 年分红率不低于65%/70%/75%，且绝对额不低于85 亿（含税）。


　　24 年促动销&去库存为主要工作，控费效果显著。24 年酒类收入310.53亿元（同比+3.24%），销量/吨价同比+7.8%/-4.2%，具体看：


　　① 产品端， 中高档酒/ 其他酒收入275.85/34.67 亿元（ 同比+2.77%/+7.15%）。量价角度，中高档酒类销量/吨价同比+14.4%/-10.2%，其他酒类销量/吨价分别同比+3.5%/+3.5%。


　　② 渠道端，传统/新兴渠道收入295.73/14.79 亿元（同比+3.2%/+4.2%），经销商数同比-28 家至1786 家，单商规模同比+4.8%。另外，前五名客户收入占比同比+5.26pct 至67.54%。


　　③ 财务端，24 年毛利率/归母净利率87.54%/43.19%（同比-0.76/-0.63pct），酒类/ 中高档/ 其他酒毛利率分别同比-0.79/-0.42/-2.52pct 至87.62%/91.85%/53.96%，毛利率下行或主因公司调整产品结构。受益于公司管理&营销数字化效率提升， 销售/ 管理费用率分别同比-1.8/-0.2pct 至11.34%/3.53%；经营性现金流量净额同比+80.14%至191.8 亿元。


　　25Q1 业绩环比向上，合同负债表现优异。


　　①产品端，25 年春节旺季动销优异。


　　② 财务端， 25Q1 毛利率/ 归母净利率分别为86.51%/49.11%（ 同比-1.86/-0.67pct），销售/管理费用率同比+0.36/-0.42pct 至8.20%/2.06%，截至25 年3 月产品扫码率达40%。经营性现金流量净额同比-24.12%至33.08亿元；合同负债同比/环比+5.31/-9.12 亿元至30.66 亿元。


　　盈利预测：泸州老窖24 年“苦练内功”，25 年在6 个思维转变方针下，数字化转型为重要抓手。近期公司全系列产品停货，并积极构建全价格带产品矩阵。25 年公司业绩目标为“经营目标为全年营业收入稳中求进”，我们预计公司25-27 年营业收入同比+2%/+6%/+8%至318/337/364 亿元（25-26年前值339/379 亿元），归母净利润同比+2%/+6%/9%至137/146/159 亿元（25-26 年前值147/164 亿元），下调盈利预测主要系高端白酒消费场景偏弱，对应PE 分别为14X/13X/12X，维持“买入”评级。


　　风险提示：消费疲软；行业政策变动；行业竞争加剧；中高档产品动销不及预期。

□.张.潇.倩    .天.风.证.券.股.份.有.限.公.司