老板电器(002508)2024年报2025Q1点评：分红回购再创新高 国补提振收入重回增长

国补提振公司24Q4 收入+17%，25Q1 政策衔接收入略降7%，考虑到3 月份两会后资金到位，内需消费刺激决心和力度持续加码，我们预计老板电器25Q2开始收入业绩双增长。公司当前估值11 倍，隐含股息率超过5%，维持“强烈推荐”评级。


分红回购再创新高。公司2024 年实现收入112 亿元，同比增长0.1%，实现归母净利润16 亿元，同比下降9%，实现扣非归母净利润15 亿元，同比下滑8%；其中24Q4 国补拉动显著，收入同比+16.78%，归母净利润+4.28%；25Q1 由于开年国补政策衔接，收入承压同比-7.2%，归母净利润-14.66%。


公司年报拟现金分红4.73 亿元，叠加中期分红，合计派息9.45 亿元，对应股息率5%，此外考虑回购注销2 亿元，合计回购分红比例提高到73%。


国补刺激行业规模慢涨，存量竞争趋势明显。奥维统计2024 年厨卫大盘全渠道零售额1764 亿元，同比增长5.7%，其中以烟灶、热水器为代表的刚需品1098 亿元，同比增长10%，以消毒柜、洗碗机、嵌入式及净水器为代表的品需类492 亿元，同比增长16%，集成灶受需求分化影响规模下降31%。老板基于组织架构调整，重新划分产品矩阵，从过去的第一、第二、第三品类变更为厨房空气环境产品线、烹饪产品线、洗净存产品线三大业务板块。


分品类看，24 年保持增长动能的主要集中在烟机增长2.51%，灶具+3.96%，一体机+2.4%，洗碗机+4.22%，热水器+5.47%；分渠道看，24 年代销模式同比增长21%，表明线下代理商根基在国补助力下保持强劲态势，直营模式同比略降3%，主要反应电商及高线市场面临的消费下行压力，工程业务下滑19%，经销下滑19%。25Q1 收入下降主要跟电商、工程拖累有关，线下零售保持双位数增长。多品牌布局应对存量换购需求增加，老板增加星辰子系列+名气品牌协同生态，抢占市场份额，2024 年杭州名气电器规模同比增长26%，去年8 月份推出的星辰系列有力布局中低价格带，主品牌发布AI 烹饪大模型“食神”，为用户提供个性化菜谱定制和营养膳食规划。


盈利能力提升，费用率上升带来净利率承压。公司2024Q4/2025Q1 毛利率分别为48%/53%，同比提升0.8/2.1pcts，显示出盈利能力有所增强；期间费用率整体提高5.0/4.9pct 至36.6%/36.7%，其中销售费用率由于质保金费用调整，2024Q4/2025Q1 分别同比上升3.4/4.0pcts，而管理+研发+财务费用率2024Q4/2025Q1 总体分别上升1.7/0.9pcts。综合推动公司2024Q4/2025Q1净利率为分别同比下滑1.2/1.4pcts。


合同负债同比增长18%，现金流含金量高。2025Q1 老板电器合同负债同比增长18%，表明国补经销商打款积极性高；2024 年公司计提信用减值损失7075 万元，整体影响有限，截至目前工程业务收入占比降至15%。现金流方面，公司2024 年经营性现金流净流入16.6 亿元，高于业绩表现。


盈利预测。公司推出2025 年股票期权激励计划，考核2025-2027 年ROE 不低于13%或以2024 年收入为基数、营业收入增长率不低于同行业均值。我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为16.8/17.7/18.5 亿元，分别同比增长7%/5%/5%，对应PE 分别11/11/10 倍，考虑到公司现金分红比例超过60%，隐含股息率高，维持“强烈推荐”投资评级。


风险提示：国补需求不及预期，原材料价格大幅上涨，房地产竣工大幅下滑。

□.史.晋.星./.闫.哲.坤    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司