水井坊(600779)：“双品牌”战略 稳中有进

24 年营收52.17 亿元（+5.32%）；归母净利润13.41 亿元（+5.69%）。24Q4 营收14.29 亿元（+4.68%）；归母净利润2.16 亿元（-12.30%）。25Q1 营收9.59 亿元（+2.74%）；归母净利润1.90 亿元（+2.15%）。


公司构建“水井坊”和“第一坊”双品牌体系，加强渠道管理及核心市场培育，核心单品双位数增长，品牌升级着眼长期发展，业绩增长稳中有进。


核心产品放量带动产品结构升级，确立“双子星”战略。


1）分产品：24 年高档酒/中档酒收入47.64 亿元/2.64 亿元，分别同比+1.99%/+28.78%。25Q1 高档酒/中档酒收入8.51 亿元/0.49 亿元，分别同比+6.71%/-34.21%。臻酿八号表现较优，产品结构持续升级。


2）分市场：24 年公司国内/国外分别实现收入49.70/0.58 亿元，同比+2.79%/+44.60%。24 年国内净增加经销商 6 家至56 家，国外经销商5 家。25Q1国内收入8.98 亿元（+4.30%），国外0.02 亿元（-84.35%）销售费用收缩，渠道持续管理精细化提升。


1）24 年毛/净利率同比-0.4/+0.09pct 至82.76%/25.71%，25Q1 毛/净利率同比+1.5/-0.12pct 至81.97%/19.84%。


2）24 年销售/管理费用率同比-0.13/+0.89pct 至25.06%/8.20%，25Q1 分别同比-7.56/-0.49pct 至27.50%/9%。截至 2024 年 底公司新开门店数量突破1 万家。


3）25Q1 末合同负债9.36 亿元，环比-0.13 亿元，同比-2.15 亿元。


4）25Q1 销售收现7.32 亿元（-21%），经营性净现金流-5.76 亿元（-463.23%）。


盈利预测及估值


考虑到25 年公司打造双品牌，费用投放力度或有提升，我们略下调 2025~2026年公司收入增速至4%、5%，略下调归母净利润增速至4%、7%（同比，下同），预测27 年收入、归母净利润增速分别为7%、10%。当前股价对应25 年PE 为16 倍。维持买入评级。


催化剂：白酒需求恢复超预期；宴席恢复表现超预期；批价持续上行。


风险提示：消费恢复不及预期；高端白酒需求不及预期。

□.杨.骥./.张.家.祯./.满.静.雅    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司