海螺水泥(600585)：25Q1业绩符合预期 看好全年利润修复弹性

Q1 业绩稳健增长，扣非利润同比提升超两成


　　公司发布 25 年一季报，25Q1 实现收入/归母净利润190.51/18.10 亿元，同比-10.67%/+20.51%，实现扣非归母净利润16.63 亿元，同比+21.50%，非经常性损益主要系计入当期损益的政府补助（约2.14 亿元）。


　　行业供需边际改善，公司盈利具修复弹性


　　1-3 月全国水泥产量同比-1.4%，公司主要区域在华东地区，1-3 月水泥产量同比-2.9%，考虑到公司龙头地位，我们判断公司销量下滑幅度或低于全国水平。价格方面，我们计算一季度华东地区水泥均价393 元/吨，同比+29 元（+8%），公司吨均价同比或有下降。截至4 月26 日，华东水泥均价390 元/吨，环比3 月略有震荡。25 年公司计划全年水泥和熟料净销量2.68 亿吨，吨成本及吨费用均保持相对稳定。供给端来看，今年多地水泥企业开始增加错峰停产时间，有望推动水泥价格持续反弹，公司盈利或存边际好转机会。25 年公司计划资本性支出119.8 亿元，同比24 年实际支出减少23%，预计25 年新增骨料/商混产能分别为1960 万吨/2780 万方。


　　（数据来源：数字水泥网）


　　盈利能力稳步修复，现金流改善明显


　　25Q1 公司整体毛利率22.88%，同比+5.13pct， 其中， 同比/环比分别+5.13/-5.27pct。25Q1 期间费用率11.22%，同比+1.86pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.58/+0.96/+0.05/+0.27pct，最终实现净利率9.32%，同比+2.34pct。25Q1 资产负债率20.46%，同比+1.69pct，经营性现金流净额5.03 亿元，同比+3.43 亿元，收现比同比-6.77pct 达110.79%，付现比同比-8.29pct 达105.80%。


　　龙头规模优势显著，维持“买入”评级


　　截至24 年末公司具备熟料产能2.74 亿吨，水泥产能4.03 亿吨，骨料产能1.63 亿吨，商品混凝土产能5,190 万立方米，光储发电装机容量645MW，规模优势明显。考虑到Q2 华东水泥仍有持续涨价预期，预计公司25-27年归母净利润预测至101/116/125 亿元（前值102/116/125 亿元），维持“买入”评级。


　　风险提示：公司水泥销量不及预期、水泥需求不及预期、旺季涨价不及预期、煤炭成本上涨等。

□.鲍.荣.富./.王.涛./.林.晓.龙    .天.风.证.券.股.份.有.限.公.司