联影医疗(688271)：海外快速增长 国内市占率持续提升

公司发布24 年年报及25 年一季报，24 年全年营收103.00 亿元（-9.73%），归母净利润12.62 亿元（-36.09%），扣非归母净利润10.10 亿元（-39.32%）。24Q4，营收33.46 亿元（-15.90%），归母净利润5.91 亿元（-35.09%），扣非归母净利润5.46 亿元（-34.67%）。25Q1，营收24.78 亿元（+5.42%），归母净利润3.70亿元（+1.87%），扣非归母净利润3.79 亿元（+26.09%）。


　　评论：


　　海外快速增长，收入占比提高至22%。2024 年实现海外业务营业收入22.66亿元，同比增长35.07%，创下占总体营业收入22.00%的历史新高，取得高端市场突破与新兴区域渗透的双重战略成果。凭借极具竞争力的技术与解决方案，公司在海外各区域的品牌影响力和市场份额稳步提升。截至24 年末，公司已组建700 余人的海外营销团队和逾1,000 名服务工程师，营销和服务网络覆盖全球超过85 个国家和地区的200 多个城市。公司成功在荷兰、法国、意大利、西班牙、泰国、越南等重点市场新设多家本地化销售、运营及服务平台，全球化布局进一步完善。


　　国内逆势实现市占率提升。自2023 年起，行业整顿持续推进，短期内造成部分地区招采流程延迟，抑制了部分订单的及时释放。2024 年上半年启动的大规模医疗设备更新政策为行业带来重要的结构性机遇，但由于政策覆盖面广、周期长、涉及环节多，落地进度相对滞后，对市场招投标活动造成阶段性影响，导致部分市场需求出现暂时性积压，进而对国内收入构成一定压力。2024 年公司国内收入76.64 亿元，同比下滑19.43%。但公司凭借创新的差异化竞争策略实现中国区新增市场份额的结构性突破，整体业务新增份额同比增长超3个百分点。24 年公司RT 业务线增长18.05%至3.19 亿元，MR 收入31.92 亿元，同比下滑2.66%；CT 收入30.48 亿元，同比下滑25.03%；MI 收入12.99亿元，同比下滑16.31%；XR 收入5.87 亿元，同比下滑22.80%。


　　维保业务稳健增长，拉动毛利率提高。24 年公司维保业务收入13.56 亿元（+26.80%），随着累计装机数量提高而稳健增长。并且维保业务毛利率也随着运维效率的系统性升级而提高至63.43%（+1.71pts），进一步拉动整体毛利率提高至48.54%。


　　投资建议：结合25Q1 业绩，我们预计公司25-27 年归母净利润为18.9、22.9、27.8 亿元（25-26 年原预测值为18.9、23.1 亿元），同比增长49.3%、21.4%、21.7%，EPS 分别为2.29、2.78、3.38 元，对应PE 分别为60、50 和41 倍。参考可比公司，结合公司较高的历史PE 中枢，我们给予公司2025 年68 倍估值，对应目标价约156 元，维持“推荐”评级。


　　风险提示：1、国内医疗设备集采风险；2、海外拓展受地缘政治因素影响；3、高端产品研发/推广不及预期；4、设备更新政策落地不及预期。

□.郑.辰./.李.婵.娟    .华.创.证.券.有.限.责.任.公.司