劲仔食品(003000)：新渠道助力成长 潜力品类空间较大

一句话逻辑：公司是休闲零食龙头品牌，大单品成长路径清晰，鱼制品提供稳定基本盘，鹌鹑蛋打造第二成长曲线，豆干魔芋等潜力巨大，25 年新渠道拓展有望驱动公司收入和利润的超预期。


　　大单品成长路径清晰，品类阶梯式接力提供后续增长动力1）公司大单品成长路径清晰，一超多强的产品矩阵中，深海鳀鱼作为公司主力大单品，25Q1 在去年同期高基数下同比实现双位数的增长，2025 年我们预计在渠道深耕和新渠道（高势能渠道）的突破下，公司鱼制品有望实现快速增长。


　　2）鹌鹑蛋品类作为公司第二增长曲线，公司持续进行产品升级，推出富硒无抗鹌鹑蛋、溏心鹌鹑蛋等产品，在当下激烈的行业竞争下，公司通过差异化的产品进行品类建设，并革新“七个博士”品牌；伴随后续规模优势的提升，有望进一步提升盈利能力和毛利空间。


　　3）豆干、魔芋等潜力单品正在快速培育过程，后续有望爆发带来更多业绩成长空间。公司通过对传统豆干进行产品升级，推出“周鲜鲜”短保豆干、鲜拌摇摇干等创新产品，取得较好的表现；同时魔芋麻酱新口味已经开始销售，有望在品类红利下实现较好增长。


　　新渠道拓展顺利，叠加品类背景下有望保持持续增长公司全渠道战略清晰，线下渠道拓展顺利，在持续进行渠道精耕和优化陈列的背景下，流通渠道保持稳定增长；与此同时高势能渠道进展顺利，胖东来等渠道已经进入，后续有望进入更多高势能渠道；零食量贩渠道保持快速增长，通过新增品类有望在25 年维持较快速增长。线上渠道25Q1 仍有所下滑，但已经进入底部持续改善的阶段，后续有望恢复增长。


　　公司后续在新的高势能渠道如会员制商超等进入后有望进一步拉动公司盈利能力，与此同时，公司产品力强劲，同时近年通过品牌投入品牌力进一步增强，近年高势能渠道的突破进一步证明公司的产品实力，并有望通过该类渠道的背书进一步提升品牌影响力，叠加新渠道的渠道红利，拉动公司后续业绩的持续增长。


　　超预期逻辑


　　市场认为公司2025 年收入实现中双位数增长，利润端增速低于收入端。主要系：此前公司业绩高增驱动因素来自于大包装产品进入BC 超等新渠道，同时第二增长曲线鹌鹑蛋的打造拉动公司业绩的持续增长。但由于24 年以来公司线上渠道仍在恢复调整期，以及鹌鹑蛋行业的激烈竞争，叠加原材料成本变化等因素，公司收入和利润增速有所放缓。


　　我们认为公司2025 年收入有望超市场预期，净利率比市场预期略高，驱动因素及原理如下：


　　1）高势能新渠道进入带来大单品量上的超预期，驱动收入的超预期增长：近期公司大单品有望进入高势能会员制商超渠道，将拉动公司收入端的超预期，若后续第二个单品能够顺利继续进入，将有望带来更多业绩贡献。


　　2）高势能渠道的盈利能力较高，将对公司净利率的提升有贡献。


　　3）后续品类存在潜力，有望驱动后续业绩的持续增长。公司豆干产品持续创新，有望成为新的增长驱动品类。目前短保豆干等新品推出后表现较好，同时魔芋产品丰富口味后有望在品类红利下实现良好增长，若后续品类爆发将为公司长期持续增长提供动力


　　检验与催化


　　1、检验指标：月销数据、会员制商超的动销数据等


　　2、催化剂：大单品官宣进入会员制商超渠道、新渠道有更多品类进入、新品类爆发


　　研究价值与与众不同的认识


　　与众不同的认知：对公司的成长性认识不同。


　　市场普遍认为由于公司增长驱动力逐步走弱，主要系通过大包装铺设的线下空白渠道已经基本进入稳步铺设的状态；而第二成长曲线鹌鹑蛋受限于产能和竞争加剧的行业背景下，增速有所放缓；同时线上渠道仍在调整期。


　　但我们认为公司产品力强劲，同时近年通过品牌投入品牌力进一步增强，高势能渠道如会员制商超的突破进一步证明公司的产品实力，并有望通过会员制商超的背书进一步提升品牌影响力，叠加新渠道的渠道红利，拉动公司后续业绩的持续增长。


　　盈利预测与估值


　　考虑到高势能渠道的贡献，我们略调整此前盈利预测，预计公司2025-2027 年收入分别为28.9/34.34/41.04 亿元，同比增长分别为19.82%/18.83%/19.51%；实现归母净利润分别为3.43/4.18/5.15 亿元，同比增长分别为17.85%/21.82%/23.18%。预计2025-2027 年EPS 分别为0.76/0.93/1.14 元，对应PE 分别为19/16/13 倍。参考行业可比公司2025 年平均PE，我们给予公司2025年25-30 倍PE，未来6 个月目标价19-23 元，对应现价空间35%-65%。


　　风险提示：渠道拓展不及预期，新渠道产品放量不及预期，原材料价格上涨。

□.杨.骥./.杜.宛.泽    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司