洋河股份(002304)：业绩承压 静待改善

事件：2024 年公司营业收入/归母净利润为288.76/66.73 亿元，同比-12.83%/-33.37%；24Q4 营业收入/归母净利润为13.60/-19.05 亿元，同比-52.17%/-915.96%；25Q1 营业收入/归母净利润为110.66/36.37 亿元，同比-31.92%/-39.93%。


　　量减价增，普通酒占比提升。24 年酒类收入282.48 亿元（同比-13.05%），白酒收入281.76 亿元（同比-13.01%），销量同比-16.30%至13.91 万吨，吨价同比+3.93%至20.26 万元/吨。其中中高档酒/普通酒收入243.17/39.31亿元（同比-14.79%/-0.49%），普通酒占比提升1.76pct 至13.95%。


　　经销商数量增长，平均经销商收入有所下滑。24 年省内/省外收入127.48/155.00 亿元，同比-11.43%/-14.35%；线上直销同比-9.77%至3.94亿元，占比+0.05pct 至1.40%。经销商同比+77 家至8866 家（省内/省外同比+39/38 家至2999/5867 家），平均经销商收入同比-13.77%至317.80万元/家。


　　利润率承压，费用投放加大。


　　1 24 年毛利率/净利率同比-2.09/-7.16pct 至73.16%/23.09%；25Q1 公司毛利率/净利率同比-0.44/-4.41pct 至75.59%/32.83%。


　　2 24 年销售费用率/管理费用率/财务费用率同比+2.84/+1.34/+0.16pct至19.10%/6.67%/-2.12%。25Q1 销售费用率/管理费用率/财务费用率同比+3.86/+1.13/+0.59pct 至12.38%/3.97%/-0.55%。


　　3 24Q4 经营性现金流同比-34.50%至11.70 亿元；合同负债同比/环比-6.85%/+108.30%至103.44 亿元；税金及附加占比同比+24.38pct 至42.89%。25Q1 经营性现金流同比-47.72%至25.36 亿元；合同负债同比/环比+20.78%/-32.09%至70.24 亿元；税金及附加占比同比-0.35pct 至15.66%。


　　24 年累计现金分红70 亿元（中期+年度含税），占24 年归母净利润的105%。


　　投资建议：由于目前需求仍偏弱，公司仍有较大压力，但公司仍结合市场实际调整经营节奏，强化宴席等渠道，重视开瓶开箱及库存指标，坚持深耕大本营。我们认为，受经济环境、消费量以及库存量等终端需求因素影响，洋河股份主动降速调整，目前仍身处调整期，收入或利润短期承压，因此根据24&25Q1 财报，我们调整盈利预测，预计公司25-27 年收入分别为251/255/268 元（25-26 年前值为290/304 亿元），同增-13%/2%/5%；归母净利润分别为56/59/62 亿元（25-26 年前值为83/87 亿元），同增-15%/4%/6%，对应PE 分别为18X/17X/16X。


　　风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；经营管理效果不及预期；宏观经济修复不及预期。

□.张.潇.倩./.何.宇.航    .天.风.证.券.股.份.有.限.公.司