光明乳业(600597)：坚持新鲜战略 产品渠道持续创新

事件：公司发布2024 年报及2025 年一季报。24 年公司营业收入242.78亿元，同比-8.33%；归母净利润7.22 亿元，同比-25.36%；扣非归母净利润1.70 亿元，同比-67.48%。25Q1 营业收入63.68 亿元，同比-0.76%；归母净利润1.41 亿元，同比-18.16%；扣非归母净利润1.90 亿元，同比+2.45%。


　　营收整体仍有所承压，上海地区护城河较为稳固。1）分产品：24 年液态奶/其他乳制品/牧业/其他营收分别为141.66/77.91/10.23/11.77 亿元，分别同比-9.47%/+5.87%/-41.74%/-14.98%，乳制品行业消费需求仍面临较大承压，公司液态奶营收同比表现下滑，预计低温品类下滑幅度低于常温。2）分地区：24 年上海/外地/境外营收分别为67.29/99.90/74.39 亿元，同比-5.39%/-14.73%/+1.61%，上海地区护城河较为稳固，营收降幅小于外地。3）分渠道：24 年直营/经销/其他营收分别为50.55/189.87/1.14亿元，同比-14.38%/-5.69%/+3.80%。经销商数量方面，24 年末公司上海、外地经销商数量分别为549 个、4905 个，较23 年末分别净增加73 个、34 个。


　　盈利水平同比有所回落。24 年毛利率19.23%，同比-0.43pct，生鲜乳等原材料成本有所下行，但在行业需求较为低迷背景下，预计公司产品促销力度有所扩大，导致毛利率同比表现下降。24 年公司销售/管理/研发/ 财务费用率分别为12.24%/3.65%/0.56%/1.02% ， 同比+0.23pct/+0.30pct/+0.24pct/+0.13pct，费用率整体小幅上升。24 年归母净利率2.97%，同比-0.68pct，盈利水平同比有所回落。


　　产品渠道持续创新，期待后续经营改善。公司坚持“稳固上海，做强华东，优化全国，乐在新鲜”发展战略，在产品及渠道方面持续优化升级。


　　产品方面，公司低温品类推进产品创新，近期推出光明优倍5.0 超鲜牛乳、如实高蛋白纯净发酵乳等多款新品，更好满足了消费者对营养健康及高品质乳制品的需求；常温品类聚焦核心大单品，优加稳住基本盘抢存量，莫斯利安优化产品结构。渠道方面，公司在稳固传统渠道基础上，积极拓展新兴渠道，光明“随心订”由送奶到家升级为鲜食宅配平台，目前已成为公司重要的线上销售渠道之一；同时，公司持续深化布局电商、量贩店等渠道，针对现制茶饮、烘焙及餐饮等渠道推出定制化乳制品，新渠道有望为公司持续开拓市场空间。


　　投资建议：根据2024 年及2025 年一季度公司经营情况，我们调整盈利预测，预计2025、2026、2027 年 公司归母净利润分别为4.1 亿元、4.9亿元、5.7 亿元，同比分别-43%、19%、17%，当前股价对应PE 分别为29、24、21 倍。维持增持评级。


　　风险提示：宏观经济波动风险，食品安全风险。

□.赵.瑞    .首.创.证.券.股.份.有.限.公.司