亚钾国际(000893)：业绩超预期 钾肥产销再创新高 景气底部回暖 矿建工程进展顺利

公司公告：公司2024 年实现营业总收入35.48 亿元（YoY -8.97%），归属于母公司股东的净利润9.50 亿元（YoY -23.05%），扣非归母净利润8.92 亿元（YoY -30.00%）。其中，24Q4 实现营业收入10.65 亿元（YoY +5.85%，QoQ +35.76%），归母净利润4.32 亿元（YoY +79.57%，QoQ+74.15%），扣非归母净利润3.77 亿元（YoY +40.44%，QoQ +52.54%）。公司2025 年第一季度实现营业总收入12.13 亿元（YoY +91.47%，QoQ +13.81%），归属于母公司股东的净利润3.84亿元（YoY +373.53%，QoQ -11.07%），扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润3.84 亿元（YoY +376.02%，QoQ +1.88%）。业绩超预期。毛利率方面，24Q4 毛利率环比提升1.03pct至50.29%，25Q1 毛利率环比提升3.83 pct 至54.12%。


　　2024 年钾肥产量再创新高，景气触底回暖，叠加老挝税收优惠政策落地，Q4 业绩量价齐升。2024年前期随两俄钾肥货运量的增加，全球钾肥供需逐步恢复至正常状态，供给端冲击下景气底部震荡，Q4 市场流通货源趋紧，景气底部回暖。根据百川资讯，2024 年全年钾肥市场均价约2468 元/吨，同比下滑15.6%，其中Q4 均价约2488 元/吨，环比小幅下滑0.3%，季度内钾肥价格上涨。产销方面，公司2024 年产、销量分别同比上涨10.24%、8.42%至181.54、174.14 万吨，其中Q4 产、销量分别环比上涨2.74%、31.44%至49.17、50 万吨，呈现量价齐升趋势。费用端，根据公司公告，公司下属亚钾老挝公司2024 至2028 年将企业所得税率由35%降低至20%，同时出口关税税率从7%降至1.5%，支撑公司Q4 税金及附加环比下降1.28 亿元，竞争力再度加强。


　　25Q1 海外供给扰动，国内需求回暖，钾肥景气快速提升。海外来看，白俄罗斯正式宣布上半年减产100 万吨产量，俄罗斯乌拉尔钾肥宣布Q2 检修将影响约30 万吨产量，拉动景气回升。国内来看，由于季节因素影响，青海当地开工仅约4-5 成，港口国储备货需求导致流通货源偏紧。根据百川资讯，25Q1 国内钾肥市场均价约2888 元/吨，环比提升16.08%。规模方面，2025 年一季度实现钾肥产、销量分别为50.62、52.83 万吨，环比分别变动+ 2.9%、+5.7%，产销维持高位。


　　实力股东赋能公司长期发展，矿建工程进展顺利，成长逻辑确定。根据公司公告，中农集团通过协议转让方式向汇能集团转让持有的亚钾国际4620.26 万股股份，权益变动后，汇能集团对亚钾国际的持股比例升至14.05%，成为上市公司第一大股东。汇能集团是中国民营煤炭行业领军企业，连续多年稳居中国民营企业500 强前列，公司凭借股东汇能集团18 亿贷款支持，以公开摘牌方式收购中农持有的179 矿28.1447%股权，至此179 矿权持股比例提升至100%，进一步增厚归母权益。项目建设方面，2024 年4 月公司第三个100 万吨/年钾肥项目选厂投料试车成功，同时小东布矿建工程已完成斜坡道、主斜井以及两条风井的贯通工作，第二个100 万吨/年钾肥项目也有望于2025 年恢复正常生产。后续来看，公司有望实现500 万吨/年钾肥产销规模，并将根据市场需求进一步扩建至700-1000 万吨/年体量，成长逻辑清晰。


　　盈利预测与投资评级：由于海外钾肥供给扰动，全球钾肥景气回暖，叠加公司矿建项目顺利，因此我们上调公司2025-2026 年盈利预测，预计分别实现归母净利润18.87、31.14 亿元（调整前分别为12.54、18.23 亿元），同时新增公司2027 年盈利预测，预计实现归母净利润43.59 亿元，对应PE估值分别为14X、8X、6X，维持“增持”评级。


　　核心假设风险：下游需求不达预期；新项目进展不及预期；海外企业快速释放产能，竞争格局恶化。

□.邵.靖.宇./.宋.涛    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司